投资建议

在此前“弱预期弱现实”+上游涨价背景下，乘用车整车股价持续回调。中性假设下，我们认为需求及盈利下修到位与否尚待观察，建议关注春节后重磅技术及新车发布带来的利好；若供需改善超预期，乘用车或迎来系统性行情，但幅度和持续度仍需关注个股，建议关注龙头反扑、后发车企进攻、智驾升级三大主线。

理由

乘用车“弱预期弱现实”情景持续，板块情绪低，股价回调表现分化。受以旧换新政策暂停、新政发布后过渡以及新能源购置税优惠退坡等影响，2025 年10 月以来乘用车国内市场需求持续疲弱，1 月新能源销量环比降幅超过预期，带动市场对车市需求、新能源增长展望日趋谨慎；今年以来，铜铝等原材料价格、存储芯片价格以及电池成本上涨，又进一步引发市场对车企的盈利预期进行下修。受上述因素影响，2025 年10 月以来乘用车平均跌幅达15%，部分车企达20-40%。

乘用车股票跌完了吗？回顾2018-2019 年上一轮车市下行周期，乘用车零售量连续两年下跌，主要车企2018 年股价跌幅接近50%，提前反映对2018/2019 年销量盈利下降的预期。我们认为政策支持下，乘用车需求大幅下滑、新能源不增长的风险有限，叠加海外市场的增长对冲，我们认为市场表现会强于上一轮下行周期，我们维持乘用车需求小幅下降、新能源实现5-10%的增长的预期。但不可忽视内需不强、成本上涨对车企盈利带来的压力，当前股价下跌对盈利预测下修的反应可能尚未到位。

如何展望春节后的乘用车股价？仍需继续跟踪供给侧催化和需求侧拐点。供给侧，我们建议重点关注春节后车企的重磅技术发布会和新车上市信息。需求侧方面，我们认为考虑到春节假期的影响，2 月销量数据或仍偏弱，需继续关注3 月及之后的销量情况，单月销量同比转正、新能源渗透率止跌回升或为利好信号。

盈利预测与估值

考虑上游成本上涨，我们下调部分车企盈利预测；乘用车板块情绪尚待反转，估值中枢下移，我们下调部分车企目标价；江淮汽车受尊界产品周期带动，我们上调其盈利预测与估值。

风险

电池及其他原材料成本上涨超预期；国内需求不及预期。