2024 年业绩低于我们预期，1Q25 业绩略超市场预期龙佰集团2024 年营收275 亿元，同比增长2.8%；归母净利润21.69 亿元，对应每股盈利0.91 元，同比下降32.79%，低于我们预期，主要是钛白粉和海绵钛等价格下降导致毛利率下滑明显，4Q24 毛利率19%，同/环比下降8.6/6.8ppt，同时4Q24 计提资产减值损失3.42 亿元，以及回购子公司云南国钛股权产生财务费用约3 亿元影响。2024 年经营活动现金流净额38 亿元，同比增长11.54%。

2024 年公司钛白粉营收同比增长6.82%至189.8 亿元，其中销量同比增长8.25%至125.5 万吨（硫酸法钛白粉89.1 万吨+氯化法钛白粉36.36 万吨），钛白粉均价同比下降1.3%至15,130 元/吨，毛利率同比提升2.83ppt至31.35%。铁系产品营收同比下降24.5%至19.42 亿元，其中铁精矿销量同比减少30.8%至300 万吨，受价格下降影响，毛利率同比下降8.34%至40.81%。海绵钛营收同比增长16.7%至26.5 亿元，销量同比增长42.6%至6.69 万吨，但行业竞争加剧导致价格下降18%至3.96 万元/吨，毛利率同比下滑14.77ppt 至3.11%。2024 年公司生产钛精矿149.3 万吨全部自用；子公司四川矿冶净利润23.8 亿元。

龙佰集团1Q25 营收70.6 亿元，同比下降3.21%；归母净利润6.86 亿元，对应每股盈利0.29 元，同比下降27.9%，略超市场预期，主要是钛白粉等产品销量较好所致。净利润同比下降主要是铁精矿、钛白粉盈利同比下滑，1Q25 毛利率22.9%，同比下降5.5ppt，环比提升3.8ppt。1Q25 利润分配预案为每股派息0.5 元。

发展趋势

公司钛白粉在主要出口地区具备相对优势，钛矿产能增加驱动盈利提升。

目前钛白粉和海绵钛盈利处于历史低位水平；出口方面看，除了欧盟地区外，其他印度、巴西等需求增速较快的区域，公司钛白粉反倾销税率在国内企业中处于最低水平，面向海外主要区域的钛白粉出口方面公司具备相对优势。公司红格北矿两矿联合开发与徐家沟铁矿开发项目持续推进，我们预计2026 年钛精矿新产能逐步释放将推动公司盈利持续提升。

盈利预测与估值

由于钛白粉、海绵钛等产品毛利率下降，我们下调2025 年盈利预测26%至28 亿元，引入2026 年盈利预测42.4 亿元。目前公司股价对应2025/26年市盈率14.3/9.5x。考虑到2026 年公司钛矿产能逐步释放将带来盈利增长，我们维持目标价23 元，对应36%的上涨空间和2025/26 年20/13x 市盈率，维持跑赢行业评级。

风险

钛白粉销量低于预期，钛精矿新产能释放低于预期。