杯壶龙头，代工&品牌双轮驱动。公司深耕杯壶行业多年，为国内最具影响力的杯壶制造商与品牌商之一，与YETI、PMI 等国际知名品牌商保持长期稳定的合作关系， 同时拥有哈尔斯、SIGG、NONOO、SANTECO 多个自主品牌。2017-2023 年公司收入从14.39 亿元增长至24.07 亿元（CAGR 为9.0%），归母净利润从1.10 亿元增长至2.50 亿元（ CAGR 为14.7%） ； 2023Q4 收入/ 归母净利润同比分别+32.4%/+276.2%，伴随海外库存优化、客户订单修复，公司Q3 出货逐步复苏，同时受益于产品&地区结构改善，盈利能力亦稳步修复。

行业：市场加速扩容，格局趋于集中。需求端看，2021 年全球市场规模高达124.91 亿美元，2022 年欧洲/美国/亚洲全球占比分别为22.8%/17.6%/40.4%；我国为主要生产国，2017-2023 年出口金额从4.3 亿美元增长至20.3 亿美元（CAGR 达29.2%），2018 年全球产量占比就已高达65%。行业逐步从“耐用品”重新定义为“消费品”，市场空间加速扩容：1）保冷需求提升，季节性弱化；2）户外运动带动需求攀升；3）消费需求细化，产品矩阵多元发展。供给端看，2021年我国CR3 为13.1%，其中龙头哈尔斯市占率为7.7%。未来伴随上游品牌格局优化，龙头凭借生产&产品优势有望持续抢占份额。

数字化&自动化改善生产效率，加码营销助力品牌升级。1）制造端：

2021 年公司开展数字化转型，生产效率改善显著（2020-2022Q1 人工/制造成本占比分别-1.8/-4.1pct），老厂区产线改造完成后成本优势有望持续加强。近年来海外客户要求供应链全球化布局，公司在行业内率先建设海外产能，全球供应份额预计稳步提升。2）市场端：公司多年前已切入Yeti、Stanley 等海外知名品牌供应链，通过产品创新，供应份额持续攀升，2018-2023 年前五大客户收入占比从55.9%提升至61.7%。此外，公司逐步扩张新区域、新客户订单，2023 年RCEP 区域增速超50%。2）品牌端：公司自主品牌在海内外均有完善布局，海外线上/线下渠道同步发力，国内2022 年品牌全面升级，通过革新营销模式&加速产品推新，2023 年内销实现量价齐升。

投资评级：预计2024-2026 年归母净利润分别为3.0、3.6、4.3 亿元，对应PE 分别为11.6X、9.8X、8.3X，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：海外需求复苏不及预期，人民币汇率&原材料波动超预期，竞争加剧。