2024 年和1Q25 业绩符合市场预期

万润股份2024 年营收36.93 亿元，同比下降14.22%；归母净利润2.46 亿元，对应每股盈利0.26 元，同比下降67.7%，符合市场预期。2024 年扣非净利润2.02 亿元，同比下降71.9%；经营活动现金流净额10.96 亿元，同比增长1.17%。4Q24 营收9.31 亿元，同比下降17.6%，环比增长15.4%；归母净利润-4,967 万元，同/环比下降2.4/1.3 亿元。4Q24 毛利率37.8%，同/环比降4.12/0.28ppt，资产和信用减值损失同增1.15 亿元。

2024 年功能材料营收同比下降10.3%至30.19 亿元，主要是沸石环保材料销量下滑所致，毛利率同比下降3.95ppt 至39.96%。生命科学与医药产品营收同比下降28.65%至6.29 亿元，主要是部分定制医药中间体产品需求下降，其中子公司MP 营收同比下降12%至4.89 亿元，MP 净利润同比下降3,289 万元至-1,900 万元，主要是MP 所在下游行业需求减少影响。

万润股份1Q25 营收8.61 亿元，同/环比下降8.2%/7.5%；归母净利润0.8亿元，对应每股盈利0.09 元，同比下降18.8%，符合市场预期。1Q25 毛利率35.9%，同/环比下降4.54/1.85ppt。

发展趋势

2024 年九目化学营收和利润继续增长，三月科技营收快速提升。2024 年子公司九目化学营收同比增长5.6%至9.62 亿元，净利润同比增长13%至2.52 亿元。子公司三月科技目前已有多个自主知识产权的 OLED 成品材料通过多家下游客户验证并实现供应，同时TFT 用聚酰亚胺成品材料和OLED 用光敏聚酰亚胺成品材料已经在下游面板厂实现供应，2024 年三月科技营收同比增长31%至1.43 亿元，净利润同比减亏至-211 万元。目前三月科技与九目化学新的OLED 产能建设项目均在积极推进中，叠加三月科技新产品的市场拓展，我们预计九目化学和三月科技收入将继续增长。

布局新产品，拓展增长点。公司积极布局热塑性聚酰亚胺材料领域，包括PEI、TPI、PI-5218 等产品均已实现销售，公司开发的聚醚醚酮材料前期研发和中试工作已完成，正在推进产品下游推广验证工作；高温尼龙（PA46）产品正处于实验室开发及验证阶段。

盈利预测与估值

我们维持2025 年盈利预测不变，引入2026 年盈利预测5.95 亿元。目前公司股价对应2025/26 年市盈率17.9/16.6x。看好公司新产品拓展增长空间，我们上调目标价17%至13.5 元，对应27%的上涨空间和2025/26 年23/21x 市盈率，维持跑赢行业评级。

风险

沸石分子筛销量低于预期，新产品市场拓展低于预期。