环泊酚适应症拓展稳步放量，海内外峰值有望达到 30亿元+2 亿美元

环泊酚（HSK-3486）是丙泊酚的me-better 产品，有效性方面效果相当且药物追加次数少，安全性方面注射痛、呼吸抑制发生率显著降低，临床有望替代丙泊酚。环泊酚消化内镜适应症于2020年12 月获批，国内每年胃肠镜患者超过6000 万人，并且全麻比例不断提高，我们预计未来消化内镜适应症销售收入有望达10亿元；麻醉诱导、维持、ICU 镇静等适应症也已获批，2021-2023年销售额达~0.6/4.4/8.5 亿，24 年有望接近15 亿元；长远看消化内镜适应症预计占比整体销售收入的30-40%，我们预计环泊酚国内整体销售峰值将达30 亿元。根据2023 年报，美国麻醉诱导（IGA）适应症的2 项3 期临床已达到预设主要开发终点，我们预计2025 年或将能够向FDA 申报上市，根据美国丙泊酚用量估算环泊酚在美国市场空间有望达2 亿美元。

对标潜力品种，多个创新药管线临近商业化

公司从2012 年开始升级创新药研发、组建创新药团队，经过近8年的调整和沉淀，1 类创新药迎来密集兑现：

1）HSK16149 胶囊（神经痛药物，我们测算峰值有望达20 亿元）已于24 年5 月和6 月获批DPNP 和PHN，为国内首款获批DPNP 的产品，对标普瑞巴林，广泛覆盖慢性神经痛人群，持续拓展周围神经痛、骨科围术期镇痛、中枢神经痛、纤维肌等适应症，有望实现慢性神经痛全覆盖；

2）HSK7653（全球首个超长效双周DPP-4 降糖药，我们测算峰值有望达6 亿元）于2024 年6 月获批上市；

3）HSK21542 注射液（k 阿片受体疼痛药，我们测算峰值有望达30 亿元）镇痛对标地佐辛注射液，已于2023 年10 月递交NDA；瘙痒适应症（对标盐酸纳呋拉啡 ）已于2024 年6 月纳入优先审评；片剂于24 年3 月进入临床II 期；

4）HSK31858（DPP-1，我们测算峰值有望达30 亿元），支气管扩张治疗创新方案紧跟全球FIC，即将III 期临床，为同靶点全球第二国内第一，对标INSMED 的Brensocatib 于2024 年5 月宣布三期数据达到主要终点，验证该靶点成药性；2023 年11 月公司以最高4.62 亿美元授权意大利Chiesi，充分证明公司产品价值获国际市场认可；

5）搭建创新性PROTAC 平台，3 款PROTAC（AR-V7、EGFR、BTK）有望突破现有药物耐药性问题，均已进入1 期临床。

盈利预测及投资建议

公司凭借肠外营养仿制药起家，经过十余年耕耘，创新管线率先在麻醉神经领域开花结果，当前集采影响基本缓和且持续有创新药新品加持，根据公司最新半年报情况，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026 年营收由40.9、49.6、59.5 亿元调整为40.9、49.1、60.6 亿元，对应增速分别为22%、20%、24%；归母净利润由4.1、5.6、8.6 亿元调整为4.1、5.5、8.2 亿元，对应增速分别为39%、34%、48%，EPS 从0.37/0.50/0.77 元调整为0.37/0.49/0.73 元，2024 年8 月16 日收盘价30.24 元对应PE 为82/61/41 倍。看好公司产品上市后商业化运营能力，以及后续创新靶点管线持续不断的推陈出新, 采用自由现金流DCF 折现估值方法，公司估值为400 亿元，对应股价35.88 元，继续维持“增持”评级。

风险提示

新品医保谈判失败或者降价幅度超预期、创新药国内外研发或注册申报进度低于预期。