基本逻辑：①仿制药集采风险基本出清，未来有望进入稳健增长阶段；②新药管线有望成为公司业绩快速增长的驱动力；③海外市场开拓稳健推进，环泊酚美国获批在即，国际化布局初显成果。公司在新加坡、美国等多地设立海外子公司，助力新药研发，海外有望加速进入收获期。

1）已上市创新产品均具有独特学术亮点，有望在各自细分市场快速抢占市场份额。①环泊酚高筑学术壁垒，高效案例镇静理念深入临床，全球范围内加速放量可期。2024 年环泊酚营收同比+45.6%，25H1 营收同比+54.0%，稳居国内静脉麻醉市场首位；美国NDA 已获FDA 受理，环泊酚海外放量可期。②思美宁系第三代中枢神经系统钙离子调节剂，填补国内DPNP 市场空白，学术起点高。③倍长平两周长效降糖优势明显，利于提升患者依从性。思美宁、倍长平通过医保谈判进入2024 年国家医保药品目录，医保加持下产品市占率呈现快速提升趋势。④思舒静两大适应症于2025 年内获批，骨科术后镇痛获批可期，同靶点研发进度全球领先，与环泊酚在围手术期形成明显产品协同效应，提升产品推广效率。

2）未上市产品多领域布局，创新管线赋能公司多领域攻城略地。①呼吸领域深度布局。HSK31858、HL231(2.2 类改良新药)、HSK44459、HSK39004 四大新药产品形成丰富的产品矩阵，产品均已进入II 期或III期临床。②自免大领域已形成独特竞争优势。HSK44459、HSK39297、HSK47388、ESK-001（TYK2 抑制剂）等产品覆盖白塞病、银屑病、特异性皮炎、系统性红斑狼疮（SLE）等适应症，相关临床试验均进入II 期及以上，稳健推进中。③其他在研管线布局代谢与肿瘤领域。公司在研管线多点开花，捷报频传，看好在研管线对公司长期竞争优势的提升。

BD 逻辑：九大技术平台赋能公司在新药/改良新领域形成独特竞争优势，目前HSK39004、HSK47388 市场关注度高。其中PDE3/4 靶点领域已经有两项整体超百亿美元BD 交易发生，公司研发进度处于全球第一梯队。

盈利预测与投资建议：公司重点布局镇痛/麻醉、自免、代谢和肿瘤等多领域，产品矩阵持续丰富，创新药多管线布局+国内外同步开拓，长期保持稳健增长可期。我们预计公司2025-2027 年公司归母净利润分别为3.70/6.30/9.09 亿元，EPS 分别为0.33/0.56/0.81 元，当前市值对应PE 分别为157/92/64 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：集采风险、医保谈判降价风险、新药研发进度不及预期风险。