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公司发布2016 年中报：上半年实现营业收入16.99 亿元，同比下降43.7%；归属于母公司股东净利润5.89 亿元，同比下降61.2%，EPS 为0.21 元；归属于母公司股东净资产119.3 亿元，BVPS 为4.27 元。

投资要点

业务结构持续优化：16 年一季度二级市场行情剧烈波动致使上半年业绩下滑61.2%。公司经纪、自营、投行、利息、资管业务收入比重分别为30.9%、30.3%、24%、12.7%、1.5%，经纪+自营收入比重为61.2%，较15 年72.7%进一步下降，业务结构持续优化。

佣金率显著高于行业平均：受市场行情影响，公司上半年经纪业务收入5.1 亿元，同比下降68.5%。公司近年来股票、基金交易量市场份额维持在0.5%左右（16H1 为0.49%），由于佣金率持续显著高于行业平均（16Q2 为0.071%，Q1 行业平均仅0.042%），未来若后发制人降低佣金率，市场份额有望提升，经纪业务弹性空间较大。

投行业务爆发式增长：公司上半年投行业务收入3.96 亿元，同比大幅增长188.6%，占收入比重显著提升至12.8%，主要系：1）债券承销金额348.6 亿元，同比增长近4 倍，市场份额提升至0.44%，较15H1 大幅提高0.3 个pct（Wind 数据）；2）新三板业务推进，截至6 月末成功推荐挂牌147 家，为102 家企业提供做市服务。

资产管理业务比重偏低：截至6 月末，公司资产管理规模653.03 亿元（其中定向资产规模533.2 亿元），较15 年底增长53.51%。但公司资产管理业务收入比重仅1.5%，低于行业平均（16Q1 行业平均比重为9%），未来拟进一步扩大规模、提升主动管理能力。

信用业务分化，质押回购增长：受市场行情波动影响，两融需求锐减，致使利息净收入大幅下滑41.96%，同时公司两融余额市场份额保持稳定，6 月末为0.57%。股票质押回购业务成为信用业务新增长点，6 月末质押余额提升至68.8 亿元，较15 年底增长81.9%。

自营业务保持稳健投资风格：公司上半年自营业务收入5 亿元，受市场影响下滑41.7%。在弱市环境中公司保持稳健投资风格，6 月末自营资产配置债券占比62%，较期初55%显著提升，股票、基金占比降至17%，未来拟实现权益、固收、衍生品均衡发展。

投资建议

公司立足陕西，巩固区域优势同时积极布局全国，致力于搭建“大零售”、“大投行”、“狭资管”、“大机构”和“泛买方”相结合的综合业务模式。

预计公司16、17 年归母净利润分别为12.1、15 亿元，给予目标价28.7元/股，对应6.6 倍16 倍PB，首次覆盖给予公司“增持”评级。

风险提示：二级市场行情波动对券商业绩和估值带来双重压力