事件：公司发布2024 年年报。2024 年公司实现营收（136.52 亿元，yoy+17.61%），实现归母净利润（8.98 亿元，yoy+25.39%）。单季度看，2024Q4实现营收（43.8 亿元，yoy+19.46%），归母净利润（2.48 亿元，yoy+13.07%）。

1、矿服业务：2024 年实现营收（108.11 亿元，yoy+21.01%），毛利率（17.72%，+0.9pct）。分产品，露天矿山开采实现营收（84.05 亿元，yoy+25.86%），地下矿山开采实现营收（24.07 亿元，yoy+6.65%）。分市场，新疆、西藏市场营收分别同比增长96.09%、32.41%。国际市场方面2024 年营收（13.56 亿元，yoy+43.66%），公司聚焦南美、南非重点区域市场，同时在赞比亚建设炸药厂和收购秘鲁炸药厂，进军海外民爆市场，推动海外民爆市场布局和矿服民爆业务协同。

2、民爆业务：2024 年实现营收（23.09 亿元，yoy+1.18%），毛利率（36.5%，yoy+0.01pct）。行业层面，2025 年工信部印发《加快推进民用爆炸物品行业转型升级实施意见》的通知，要求到2027 年底成3 到5 家具有较强国际竞争力的大型民爆企业，政策发力驱动行业集中度持续提升。公司层面，2024 年广东宏大收购宜兴阳生化工、青岛盛世普天，2025 年2 月完成雪峰科技控股权收购，炸药产能提升至69.95 万吨，总产能位居国内前列成为新疆地区爆破服务规模和产能规模最大的主体，深度参与我国西部大开发战略。

3、防务装备板块：2024 年实现营收（3.5 亿元，yoy+47.74%）。传统防务装备方面，军工行业需求复苏带动交付量增长，公司自主研发某型产品全自动化产线，开创传统弹药类武器装备无人化高效生产的先例；含能材料方面完成江苏红光剩余46%股权收购工作，核心产品黑索今可用于战斗部装药、推进剂、混合炸药、雷管、起爆具等领域；军贸导弹方面，2024 年公司参与珠海航展、哈尔滨直升机展等装备展，吸引海内外数十个专业采购供应商洽谈，2025 年军贸业务有望进入兑现期。

4、提高广东省军工集团持股比例。截至2025 年3 月公司对军工集团控股比例为65%，军工集团成为控股子公司。军工集团作为广东省国资发展军工产业的主要平台，其发展规划是整合省内外军工资源、军工产业投资、孵化军工产业，未来或有望发展出多样式武器装备，打造全国地方军工龙头企业。

5、公司发展战略：打造具有全球影响力的矿服龙头、全国炸药产能占有率最高民爆龙头、全球知名军工企业。

1）矿服：推行矿服民爆一体化服务模式，聚焦中西部、海外“一带一路”沿线富矿带国家和地区等重要市场，在手订单超300 亿元，加强智能化矿山建设并加快国际化进程。

2）民爆：国内市场紧跟国家西部大开发战略，并购雪峰科技抢占新疆煤炭产业发展先机，未来持续外延并购扩大产能；国际市场聚焦南美、南非等重点区域，赞比亚、秘鲁布局炸药厂切入海外民爆市场，推动海外民爆与矿服业务协同发展。

3）军工：坚定推进国际化战略，依托现有产品线强化与主流无人机及军贸公司的合作，未来通过自主研发、外延并购持续丰富防务装备产业链。

投资建议：我们预计2025~2027 年公司归母净利润分别为10.97、13.27、16.16 亿元，对应PE 分别为22X、18X、15X，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期；军贸订单落地进度低于预期；资产重组进度不及预期。