事件：煌上煌发布2026 年中报，26H1 实现营业收入12.26 亿元，同比+24.53%；归母净利润0.86 亿元，同比+12.14%；扣非归母净利润0.78 亿元，同比+15.14%。

其中，26Q2 单季度实现营业收入7.10 亿元，同比+31.88%；归母净利润0.41亿元，同比+24.89%；扣非归母净利润0.36 亿元，同比+24.97%。

冻干业务贡献核心增量，门店主业持续调整。分品类看，26H1 公司酱卤肉制品实现营业收入5.28 亿元，同比-14.34%，其中鲜货产品/包装产品分别实现营业收入5.10/0.18 亿元，分别同比-14.65%/-4.74%，门店主业仍处于调整期，现有门店数量近3 千家。公司积极优化门店模型、升级会员体系，从深耕社区和门店场景逐步延伸至商超渠道。米制品业务实现营业收入3.18 亿元，同比+1.92%。

冻干制品业务带来新增收入2.85 亿元，公司稳步推进与会员店/咖啡店等核心渠道客户的合作，“山姆苹果圈”等新品上市后市场反馈较好，月销表现持续攀升，单月最高销售额超2500 万元。分区域看，26H1 江西/福建/浙江地区，分别实现营业收入4.35/2.72/3.28 亿元，同比-0.66%/+1205.57%/+3.69%。江西基地市场体量相对平稳，冻干业务并表拉动福建区域体量大幅增长。海外市场逐步拓展，26H1 实现营业收入0.25 亿元。

产品结构变化拖累毛利率，费用率持续优化。毛利率方面，2026H1/26Q2 公司毛利率分别为28.08%/24.61%，26Q2 同比/环比分别-4.66/-8.26pcts，主要系并表的冻干新业务毛利率偏低（26H1 冻干业务毛利率为20.87%），拉低整体毛利率水平，26H1 酱卤肉制品和米制品毛利率稳中略降。费用端，2026H1/26Q2公司销售费用率分别为8.64%/8.40%，26Q2 同比/环比分别-2.65/-0.58pcts；销售费用率的同环比下降主要系公司缩减促销力度，相关人工成本及促销费用均有所下降。管理费用率分别为7.64%/6.62%，26Q2 同比/环比分别-1.36/-2.43pcts。综合来看，2026H1/26Q2 公司归母净利率分别为7.04%/5.73%，26Q2 同比/环比分别-0.32/-3.12pcts；扣非归母净利率分别为6.40%/5.04%，26Q2 同比/环比分别-0.28/-3.23pcts。受产品结构调整影响，公司净利率水平有所回落。

盈利预测、估值与评级：我们基本维持2026-2028 年归母净利润预测值1.53/1.77/1.99 亿元不变。对应2026-2028 年EPS 为0.27/0.32/0.36 元，当前股价对应P/E 分别为41/36/32 倍，公司产品力优秀，品牌力良好，维持“增持”评级。

风险提示：原材料成本上涨，单店修复不及预期，开店进度不及预期。