事件：公司发布25 年报。

25 年：收入95.6 亿/同比-5.6%，归母净利润4.8 亿元/同比-7.8%，扣非归母净利4.5 亿元/同比-4.9%。全年派息率30.3%。

25Q4：收入24.5 亿元/同比+3.9%，归母净利润1.0 亿元/同比-25.3%；扣非归母净利0.9 亿元/同比-30.4%。

收入端拆分看：分产品看，25 年食品、烟酒、日用百货收入42.7、33.4、12.0 亿元，分别同比-6.3%、-5.3%、-6.8%。整体受零售折扣、即时零售分流，消费环境相对一般影响，各品类表现均有所承压。分地区看，成都市区、郊县分区、二级市区收入53.2、31.2、3.7 亿元，分别同比+1.0%、-15.8%、-6.0%，郊县分区表现最为承压。短期看，公司25Q4 收入同比+3.9%转正；今年1-2 月整体社零数据也有回暖，关注复苏持续性。

盈利能力看，25 年毛利率29.6%，同比+0.3pct，在优化供应链运营效率下保持了毛利率的逆势增长。销售、管理、财务费用率22.5%、1.3%、0.4%，同比-0.1pct、-0.1pct、-0.2pct，在提升内部效率、严控成本方面持续优化，对冲外部环境压力。25 年公司投资收益1.7 亿/+25.5%，主因投资（持股15%）的新网银行利润11.0 亿。25 年归母净利润4.8 亿元/同比-7.8%，扣非归母净利4.5 亿元/同比-4.9%，其中利润下滑也部分受下属批发子公司因政策调整上期所得税及递延所得税核算等事项影响。对应归母净利率5.0%/-0.1pct，基本稳健。

虽然外部环境扰动，但公司自身围绕运营、商品等维度也做了一些动作，几点亮点值得关注：①深化门店经营，优化布局精益化运营，同时推广24 小时云值守门店，25 年已突破500 家、争取26 年达1500 家，27 年实现全覆盖。②继续发力线上渠道，抖音直播常态化运营，25 年抖音平台GMV 11 亿元。③优化商品结构，聚焦高频刚需、应季热销与特色差异化商品；同时发力联合品牌，25 年产品达60 余个，26 年目标突破100 个。

投资建议：公司在24 年底国资入股并完成管理层换届，经历一年多时间的磨合，在外部环境承压竞争激烈下依然取得相对稳健的业绩表现。26 年公司在继续积极推广川字号商品，加强公司门店战略布局，向川南地区辐射，加速24 小时门店覆盖率等举措下，有望继续深化内功提升效率。同时关注消费环境变化趋势，今年以来消费社零及CPI 数据有边际回暖迹象，关注后续持续性。我们预计公司26-27 年归母净利润5.3、5.7 亿，当前股价对应PE 约14x，维持推荐评级。

风险提示：消费持续疲软、行业竞争加剧、渠道拓展不及预期