本报告导读：

公司外销收入规模2024 年创历史新高，积极布局产能出海降低关税风险，内销持续布局品牌业务，未来增长可期。

投资要点：

维持增持 评级。考虑到在公司积极进行海外产能布局，海外25Q1延续增长，我们新增2027 年盈利预测，预计公司2025-2027 年EPS为1.44/1.59/1.74 元，同比+11%/+10%/+9%，参考同行业可比公司，我们给予公司2025 年15x PE，对应目标价21.6 元，维持“增持”评级。

业绩简述：公司24 年实现收入168.21 亿元，同比14.84%，归母净利润10.53 亿元，同比7.75%，扣非10.84 亿元，同比8.82%。24Q4实现收入41.31 亿元，同比6.15%，实现归母净利润2.68 亿元，同比11.07%，扣非2.87 亿元，同比47.51%。公司25Q1 实现收入38.34亿元，同比10.36%，归母净利润2.47 亿元，同比43.02%，扣非2.45亿元，同比15.34%。公司25Q1 归母增速高于扣非增速的主要原因是：汇率波动下，公司套保产生外汇合约投资损失和公允价值变动损失差异，24Q1 此部分带来约0.5 亿元亏损而25Q1 此部分仅亏损约700 万。另外公司24 年年报公告每10 股派息4.5 元，合计派现金红利3.6 亿元，分红率34%，对应股息率3.3%。

外销景气度持续。全年来看，公司实现外销收入132 亿元，同比增长22%，创历史新高，实现内销收入37 亿元，同比下降4%。单季度来看，经过测算，24Q4 外销增长14%、内销下滑11%，25Q1 外销增长16%、内销下滑5%，外销景气度持续。

盈利分析。全年外销高增结构性拉低毛利率，24 年毛利率20.91%，同比-1.83pct，其中外销毛利率19.33%，同比-1.64pct、内销毛利率26.62%，同比-1.13pct，归母净利润率6.26%，同比-0.41pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为3.60%/4.94%/3.94%/-0.52%，同比-0.36pct/-0.93pct/0.15pct/0.06pct。公司25Q1 毛利率22.42%，同比0.50pct，24Q4 归母净利润率6.44%，同比1.47pct。公司24 年Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为3.90%/5.80%/3.36%/-0.56%，同比-0.07pct/0.31pct/-0.44pct/0.37pct。

风险提示。外需不及预期，关税风险，内销品牌竞争激烈