事件：公司发布25 年半年报。25H1 公司实现营收/归母净利润764.63/105.30亿元，同比+34.46%/+1169.77%，基本EPS 为1.96 元。25Q2，公司实现营收/归母净利润404.02/60.39 亿元，同比+32.06%/+88.24%。

生猪养殖及屠宰业务经营向好，带动净利润同比大增。生猪养殖业务方面，25H1 公司生猪业务实现营收754.46 亿元，同比+34.68%。销售生猪4691.0万头，同比+44.84%，其中销售商品猪/仔猪/种猪3839.40/829.1/22.5 万头，同比+32.48%/+168.06%/-27.88%。25H1 公司大幅增加仔猪销售，与客户构建了更加长期、稳定、互信的合作关系。成本端，6 月生猪养殖完全成本低于12.1 元/kg。预计25H2 公司将继续提升各项生产指标，全年平均完全成本有望达到12 元/kg 的目标。屠宰业务方面，25H1 公司屠宰、肉食业务实现营收193.45 亿元，同比+93.83%，屠宰生猪1141.48 万头，同比+110.87%，产能利用率为78.72%。未来屠宰业务仍有较大扩张空间。

经营性净现金流及资产负债率同比改善明显，公司经营更趋稳健。25H1 公司实现经营活动产生的现金流量净额173.51 亿元，同比+12.13%；截至6月末，公司资产负债率为56.06%，较年初-2.62pct。

毛利率同比大幅提升，期间费用率同比下降。25H1/25Q2 毛利率为19.02%/19.77%，同比+11.28pct/+3.23pct，原因是（1）生猪业务成本下降明显；（2）屠宰量及产能利用率同比提升。25H1 期间费用率为6.26%，同比-2.06pct，其中销售/管理/研发/财务费用率0.84%/2.37%/1.20%/1.85%，同比-0.09pct/-0.72pct/-0.34pct/-0.91pct。销售、管理、研发费用率下降是因为收入提升导致费用支出被摊薄。财务费用率下降是因为借款及债券利息支出减少。

投资建议：根据25H1 经营情况，我们上调盈利预测。预计25~27 年归母净利润为213.77/241.62/295.13 亿元，同比+19.5%/+13.0%/+22.1%，对应PE 为12.8/11.4/9.3 倍。预计公司经营效率将持续提升，维持“买入”评级。

风险提示：猪价超预期下跌，出栏量不及预期，成本大幅上涨等