投资建议

中国农牧业的下半场，有望从国内存量市场的博弈，走向全球价值链的重构。历经严苛竞争洗礼脱颖而出的中国农牧龙头，正凭借极致成本效率与底层技术领先向海外输出中国方案，将亚非拉区域生产力洼地转化为价值高地，勾勒出高成长第二增长极。

理由

中国农牧业出海正当时：存量红海破局，增量蓝海启航。1）饲料：国内增速放缓，进入存量竞争。21-24 年饲料产量CAGR为2.4%，企业毛利率趋势下行。2）养殖：总量趋稳、规模化快速提升阶段已过，22-24 年猪/禽肉人均消费量CAGR为2%/3%，较18-21 年-2/-8ppt。3）中国农牧龙头：持续战略聚焦、形成超大体量、练就强成本管控，已具备经营能力全球输出基础。

出海空间及格局：亚非拉大市场、低集中度、高利润，尚未诞生兼具跨区域、跨品类拓展能力的全球饲料及养殖龙头。1）饲料：亚非拉出海空间近5 亿吨，禽料为出海第一大品类，水产料增速靠前。海外饲料集中度偏低且缺乏专注饲料龙头，CR5 仅6.6%。海外水产料、畜禽料吨利中枢约为中国2-5 倍；2）养殖：越南、泰国、菲律宾生猪需求量超1 亿头，越南生猪单头中枢盈利约为中国的2-3 倍。越南、印尼肉鸡出栏超5、14 亿羽。

核心竞争要素：输出中国市场练就的效率、科技和服务优势。

1）饲料：“技术领航、服务精耕、运营高效”共筑核心竞争优势。输出国内饲料配方、种苗技术优势，强产品力破局海外市场；构建扎根本土的“种苗、饲料、动保”全链服务体系；技采联动、数字化管理支撑极致规模效应全球落地，周转效率领跑。

2）养殖：猪业龙头在生产及非瘟等疾病管理能力、养殖模式与育种技术方面出海竞争力显著；越南黄羽鸡养殖存在整合空间。

海外全产业链龙头主导，饲料出海ROE优势明显。正大（饲料产量1716 万吨）、JAPFA（饲料销量529 万吨）等海外饲料龙头均全产业链布局，国内龙头聚焦饲料环节，盈利及周转领先行业，24 年中国饲料出海龙头/正大/JAPFA ROE为19%/7%/9%。

盈利预测与估值

推荐海大集团等饲料龙头，牧原、温氏、圣农等养殖龙头。

风险

海外经营风险，汇率风险，人才供给风险，收并购整合风险。