事件：公司发布2025 年年报。公司2025 年实现营业收入1441.45 亿元（同比+4.49%），实现归母净利润154.87 亿元（同比-13.39%）。

出栏量稳步兑现，养殖成本继续改善。（1）出栏量：2025 年公司销售商品猪7798.1 万头，完成年度经营计划，2026 年公司预计商品猪销量为7500-8100 万头。（2）养殖成本：2025 年公司聚焦高质量发展，通过技术成果向实际生产力的高效转化，生猪养殖各项生产指标和存活率稳步提升，养殖成本改善明显，2025 年全年生猪养殖完全成本约12 元/公斤，较2024 年降低约2 元/公斤。未来伴随公司在疫病防控、营养配方、育种、智能化应用以及人才培养等多方面的持续投入，生产管理各环节不断优化，公司生产效率将继续提高，养殖成本有望进一步下降。在考虑饲料原料可能小幅涨价的情况下，公司2026 年养殖成本目标为平均成本降至11.5 元/公斤以下。

积极开拓海外市场。公司充分把握海外市场发展机遇，设立越南牧原有限公司，与越南BAF 公司签署合作协议，积极探索海外市场。2026 年，公司海外业务计划在越南落地养殖产能，打通在当地发展的技术路径，组建本地化团队。公司在中国香港上市募集资金的60%将用于海外业务拓展，除越南之外，公司还会探索更多的市场以及多种合作模式，将国内已充分验证的猪舍设计、营养研发、疫病防控、智能设备应用等落地到更多国家和地区。

屠宰量同比翻番，盈利能力大幅提升。2025 年公司屠宰生猪2866.3 万头，实现同比翻倍增长，产能利用率达98.8%，屠宰肉食板块实现自成立以来的首次年度盈利，迈入新的发展阶段。2026 年公司屠宰量预计将保持增长，伴随销售渠道和产品结构优化，屠宰肉食业务盈利能力有望进一步提升。

投资建议：公司作为生猪养殖龙头，成本优势稳固，践行高质量发展。我们预计公司2026/27/28 年实现营业收入1215.06/1441.70/1410.90 亿元，归母净利润66.92/256.67/221.23 亿元，3 月27 日收盘价对应PE 分别为39.0/10.2/11.8 倍，维持“增持”评级。

风险提示：生猪疾病风险；出栏量不及预期风险；原料价格上涨风险。