公司养殖成本继续领先，现金流改善背景下，公司资产负债率明显下降，分红意愿显著提升。行业亏损 & 政策调控产能双管齐下，预计母猪产能去化提速，或进一步抬升26-27 年猪价中枢，公司凭借低成本优势有望充分受益。维持“强烈推荐”投资评级。

25 年顺利收官，业绩表现符合预期。公司披露2025 年报，报告期内，公司实现收入1441 亿元，同比+4.5%；实现归母净利润155 亿元，同比-13%。单四季度来看，公司实现收入324 亿元，同比-21%、环比-8.4%；实现归母净利润7.08 亿元，同比-90%、环比-83%。同时，公司向全体股东每10 股派发现金红利4.27 元，分红总额24.4 亿元。

成本优势保持领先，屠宰肉食业务实现年度盈利。生猪养殖业务方面，2025年，公司出栏商品猪7798 万头，同比+19%，估算商品猪完全成本下降2.0-2.5元/公斤至12.0 元/公斤，商品猪头均盈利130-180 元，远高于行业31 元的平均水平，公司商品猪养殖成本继续保持行业领先水平。屠宰肉食业务方面，2025 年，公司加大渠道开拓和优化，实现生猪屠宰量2866 万头，同比+129%，产能利用率进一步提升至99%，首度实现年度扭亏，公司屠宰业务发展步入新阶段。

现金流继续改善，股东回报显著提升。2025 年，公司实现经营性现金流301亿元，显示公司强大的现金流创造能力，助力公司资产负债率下降4.53 个百分点至54%。同时，公司全年累计向股东派发现金红利74.4 亿元，占归母净利润比重的48%，在资产负债率明显下降以及资本开支收缩背景下，公司分红意愿显著提升。

维持“强烈推荐”投资评级。猪价创近十年新低，行业处于现金流深度亏损状态，生猪产能有望进入实质性去化。同时，生猪产能调控继续推进，或倒逼行业产能稳步出清，进一步抬升26-27 年猪价中枢。公司养殖成本优势显著，屠宰肉食以及出海探索有望成长为公司新的利润增长点。我们预计公司26-28 年归母净利润分别为71.9 亿元、233 亿元、212 亿元，对应PE 分别为36X、11、12X，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期；养殖成本改善不及预期；突发大规模不可控疫情；政策扰动等