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公司公告2024 年年报及2025 年一季报。2024 年公司实现收入、归母净利润分别为123.62 亿、-9.4 亿，分别同比减少15.44%、203.05%。2025 年一季度实现收入、净利润分别为47.09 亿、8.3亿。

电影行业、电影所在的影视产业正面临深刻的变革。影视的长剧模式正经历2004 年类似端游产品彼时的状况——页游作为新的产品形态，冲击端游市场，端游与页游完全不同的产品形态、分发模式导致端游公司转型艰难；且页游也是过渡形态，衔接了2010 年崛起的手游，此后部分端游龙头与页游龙头同步转型为手游龙头。短剧市场快速崛起，规模、影响力持续放大，影视长剧公司如何应对？短剧未来会否也将衔接一种新的内容形态？这是影视公司共同在面临的底层考验。

万达电影作为电影龙头，渠道、内容能力均突出。1）公司经营能力突出，报告期内公司以15.2%的市场份额连续十六年排名行业首位，单银幕产出接近全国平均水平的两倍；海外澳洲院线经营稳健；2）深挖空间价值，围绕传统影院空间持续优化内容生态和消费场景；3）非票业务统一定价体系等深度运营，提高收入占比及毛利率；4）围绕观影本质，技术加持优化放映技术；5）加大时光网在IP 衍生品业务方面的布局力度、整合宣发平台；6）依托渠道优势、经营能力、投资眼光，在重点档期加大影片投资力度、提升发行能力。

相较公司过往以放映为核心的渠道品牌经营，2025 年起公司将重构业务逻辑——头部内容、IP 为内核，溢出给放映（分发）与衍生品业务。放映与衍生品的业务，关键是经营模式与运营效率，其本质是承接并放大IP 的后端影响力；优化经营模式与运营效率后，成功布局的头部内容、IP 将明显放大分发、周边衍生业务的相关业绩。

投资建议：考虑到电影行业一季度的靓丽表现、公司已于24 年开启上述重构，我们看好公司25 年的业务重构进度、成效。预计公司2025-2027 年收入分别为134.23/153.26/182.33 亿，归母净利润分别为12.81/16.63/20.29 亿。考虑到公司在电影产业的龙头地位及业务重构的示范效应，给予公司2025 年25 倍PE 估值，对应6 个月目标价为15.17 元，给予“买入-A”评级。

风险提示：业务重构低于预期的风险、时光网改革低于预期的风险、政策风险。