主打钻石镶嵌首饰,依托加盟模式扩张二三线渠道

爱迪尔主要从事“IDEAL”品牌珠宝首饰的设计、生产与销售,主导产品为钻石镶嵌饰品,定位二、三线城市,营销网络覆盖28省263个城市,包括加盟、经销、自营3种渠道模式。11-13年收入和净利CAGR分别为15%和23%,13年收入、净利为7.99和0.91亿元。

爱迪尔同其他珠宝公司的主要差异在于:(1)产品上主打钻石镶嵌饰品,而其他品牌多以黄金饰品为主;(2)定位上以二、三线城市为主,而其他品牌多以一二线为主;(3)渠道上以加盟为主,而其他品牌直营为主。

珠宝首饰行业:市场容量大,处于品牌竞争的初级阶段

我国珠宝玉石首饰行业2013年市场容量4700亿元,2008-2013年CAGR为21%。国内人均珠宝消费额近几年显著提升,若提升至世界平均水平,市场容量将扩大5倍左右,未来市场空间巨大,但同时珠宝消费在短期内会受经济周期影响而放缓增速。

目前国内基本形成高、中、低不同层级的市场,整个行业处于品牌竞争的初级阶段。高端市场主要被蒂凡尼、卡地亚、宝格丽等国际珠宝巨头垄断、主要定位一线城市;中端市场为香港品牌和国内品牌争夺,竞争较为激烈,市场集中度较低,主要定位二三线城市。

公司经营模式:加盟为主,自产外协相结合

公司产品以加盟销售为主,经销销售、自营为辅,采取加盟为主模式,主要考虑在二三线市场加盟扩张更快,且由于店效不高更为经济;产品采用成本加成定价模式,原材料成本占比高达73%;采取自产、外协生产相结合的生产模式,13年产能23万件;相比同行企业,由于公司销售模式以加盟为主,主营钻石镶嵌饰品,财务特点表现为中毛利率、低费用率、低应收账款周转率和低存货周转率。

盈利预测和投资建议

预计14-16年EPS分别为0.88、1和1.14元。目前A股珠宝公司的平均估值水平为15年16-33倍、3年CAGR在4-19%、PEG在1.1-5.8,港股公司为15年9-13倍、2年CAGR在7-21%、PEG在0.5-1.3;综合考虑爱迪尔3年CAGR8%、产能释放进展较快、仍处在快速扩张期、主打钻石镶嵌首饰可享受A股稀缺性溢价,我们给予15年18-20倍估值,对应公司合理价值区间18-20元。