公司是处于创新兑现前夕的综合型药企。公司以质子泵抑制剂（PPI）注射剂起家，为该领域领先企业。2019-2022 年，受集采影响，公司业绩下滑。2023 年触底反弹：一方面，集采品种销售额得到恢复，集采影响逐渐减弱；另一方面，公司快速推进仿制药新品上市，产品结构优化，为存量业务带来新增长点。更重要的是，公司积极推进创新转型，大力投入创新药研发，包括：重点布局肿瘤创新药、引进海外优质管线、搭建世界领先的技术平台等等。

研发管线逐步兑现，迎来创新转型的快速发展阶段。首先，三款核心产品上市在即或进入关键性临床，即将进入商业化验证阶段：1）Claudin18.2 单抗胃癌适应症已进入三期临床，研发进度位于全球前三，且对比同靶点药物疗效突出（客观缓解率ORR 80%，疾病控制率DCR 100%）；2） 第三代EGFR-TKI 上市申请已于2021年11 月获CDE 受理，目前在补充材料队列中，有望于年内获批上市；3）麦芽酚铁胶囊目前在国内进行三期桥接试验，预计于年内提交NDA，为近年国际市场唯一经过规范临床获批上市的新型口服铁剂；其次，IL-2 抗肿瘤药物、VEGF/ANG2 眼科双抗两个产品对外授权，研发实力获得国际认可。此外，其他管线有序推进，VEGF/ANG2 及c-Met 抑制剂有望年内进入二期临床，IL-15 产品潜在价值较大。

集采出清，存量业务触底回升。一方面，历史集采影响基本消除：第五批集采的6个品种销售额已出现拐点，负面影响已减弱；第七批集采中选的4 个品种以价换量，销售额小幅提升，未中选的大单品奥美拉唑钠集采的冲击己减弱；另一方面，2021 年以来首仿&难仿新品接连上市，形成梯队接力，预计2024 年仍有多个储备品种上市。因此，公司业绩有望于今年得到较大程度改善，重回发展快车道。

我们预测公司2023-2025 年归母净利润分别为-1.56、0.12、0.74 亿元，对公司自由现金流进行绝对估值，预测公司合理市值为104.48 亿元，对应目标价为11.26 元，首次给予“买入”评级。

风险提示

创新药研发进度不及预期、仿制药品种进入集采或集采超出预期、产品竞争加剧或者销售不及预期、公司中长期盈利能力下降的风险等。