公司是全球锂电池隔膜龙头，主营湿法及干法隔膜、涂覆膜，26H1 隔膜业务收入占比达87.9%。26Q1-Q3 公司收入142.26 亿元、同比+49.1%，归母净利17.94 亿元、同比+2178.8%；26Q3 收入55.55 亿元、同比+47.0%，归母净利9.74 亿元、同比+14245.3%。我们认为，动力储能需求增长与新增有效供给受限有望推动隔膜价格及盈利修复，国内新建产能+整合、海外本地供应与高端产品放量有望进一步增强竞争力，维持“增持”评级。

25H2 以来价格持续修复，27 年紧平衡有望延续隔膜扩产周期较长，产能释放需经历建设、客户验证及爬坡，25H2 以来随需求持续上行，头部企业产能利用率处于高位，隔膜出现供需收紧涨价。根据SMM，截至10 月28 日，7μm 基膜报价0.91 元/平，较去年同期的0.78元/平上涨17%。隔膜行业扩产周期长，呈现显著的后周期属性，我们预计明年隔膜供需仍维持较紧张状态，隔膜产品有望进一步提价，支撑企业盈利修复，公司作为隔膜龙头企业有望充分受益。

国内新建与整合+海外布局，全球化+规模化贡献盈利弹性国内方面，公司26 年5 月公告拟投资40 亿元建设自贡50 亿平隔膜项目，同月公告收购SKI 江苏隔膜公司100%股权，目前原SKI 江苏基地已更名常州恩捷并完成工商变更，拟以11.5 亿元收购湖北恩捷45%股权。海外方面，公司匈牙利一期已投产并正常供货，美国项目仍需推进建设及客户验证；另以4880 万美元参股印尼隔膜项目24.90%股权。我们看好存量整合提升经营效率，海外本地交付增强客户服务能力。

产品技术：超薄高强膜放量，布局半固态及固态材料据公司5 月15 日投资者关系活动记录，公司5μm 超薄高强膜已量产，HS5/HSV5/XHS5 系列分别覆盖安全、快充及高温稳定需求；8 月25 日活动记录披露涂覆膜和新一代超薄高强膜发货持续增加。据4 月23 日活动记录，江苏三合具备半固态隔膜量产供应能力，湖南恩捷前沿布局硫化锂、硫化物电解质及电解质膜，10 吨级电解质产线已投产并小批量出货。我们认为，高端隔膜及新产品有望推动结构升级，打开公司盈利弹性空间。

盈利预测与估值

我们预计公司26-28 年归母净利28.18/46.90/48.92 亿元。参考可比公司27年Wind 一致预期平均PE 约11 倍，考虑到公司隔膜龙头地位、高端产品与海外布局有望支撑盈利修复，给予公司27 年12 倍PE，对应目标价57.36元，维持“增持”评级。

风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；产能建设与认证不及预期；海外经营及汇率风险。