公司发布2024 年年报：2024 年实现收入58.0 亿元、同比-26%，剔除大订单影响同比+7.4%；实现归母净利润9.5 亿元、同比-58%；实现扣非归母净利润8.5 亿元、同比-60%。其中，Q4 单季度实现收入16.6 亿元、同比+15%、环比+15%；实现归母净利润2.4 亿元、同比+306%、环比+13%；实现扣非归母净利润1.9 亿元、同比+171%、环比-13%。

小分子CDMO 业务：2024 年实现收入45.7 亿元、同比-31%，剔除大订单影响同比+8.9%。

临床阶段：2024 年收入17.7 亿元、同比+17%；交付临床阶段项目456个，其中临床Ⅲ期项目73 个、同比+4 个。

商业化阶段：2024 年收入28.0 亿元、同比-45%，剔除大订单同比+4.2%。2024 年交付商业化项目48 个、同比+8 个；根据在手订单预计2025 年小分子PPQ 阶段项目将达到12 个。

新兴业务：2024 年实现收入12.3 亿元、同比+2.3%。

化学大分子业务：2024 年收入同比+13%，其中Q4 环比+200%以上。

订单端，公司在手订单同比+130%以上，其中海外订单同比+260%以上，预计2025 年板块收入将翻倍以上增长。产能端，公司2024 年末多肽固相合成产能约21,000L，预计2025 下半年总产能将达30,000L。

制剂业务：受国内投融资环境和市场竞争加剧影响，收入略有下降。

2024 年交付项目近200 个，完成5 个动态核查，新增6 个NDA 项目、1 个商业化项目。

生物大分子业务：2024 年持续聚焦偶联药物业务，收入同比+ 13.9%，新增15 个ADC IND 项目和3 个BLA 项目。当前在手订单接近 60 个，其中ADC 项目占比60%+。

维持“增持”投资评级。2024 年公司累计新签订单同比+约20%，其中欧美客户订单增速更快；在手订单总额同比+20%以上。我们认为公司强劲的订单趋势为后续业绩增长提供强有力的引擎。预计2025-2027 年公司实现收入66、76、89 亿元，归母净利润10.8、12.7、15.7 亿元，对应PE 27、23、18 倍。

维持“增持”投资评级。

风险提示：地缘政治风险、汇率波动、产能利用率不足、新兴业务需求不足、行业竞争加剧等。