事项：

公司发布2025 年全年业绩。2025 年公司实现营业收入66.70 亿元（+14.91%），归母净利润11.33 亿元（+19.35%），扣非归母净利润10.37 亿元（+22.01%），业绩超预期。

评论：

收入和在手订单持续增加，业绩再上台阶。2025 年公司在手订单总额达13.85亿美元，同比增长31.65%，创历史新高，为后续业绩增长提供坚实保障。按客户类型划分，来自大制药公司收入29.16 亿元（+8.36%），来自中小制药公司收入37.55 亿元（+20.57%），客户群体持续扩大。按地区划分，来自境内收入17.49 亿元（+15.09%），来自境外收入49.21 亿元（+14.85%），海外市场拓展成效显著。

小分子CDMO 韧性突出，核心技术持续突破。传统小分子CDMO 业务作为业绩压舱石，全年实现收入47.35 亿元，同比增长3.59%，毛利率维持46.83%的较高水平，盈利韧性突出。2025 年共交付59 个商业化项目；临床及临床前项目515 个，其中临床Ⅲ期项目70 个。公司持续依托小分子业务技术积蓄优势，在高通量筛选、光电化学等核心技术取得历史突破。

新兴业务齐发力，成长动能强劲。25 年新兴业务板块实现收入19.29 亿元，同比大幅增长57.30%，毛利率30.12%。具体来看：

化学大分子CDMO：25 年实现收入10.28 亿元，同比增长123.72%。公司持续加大多肽、寡核苷酸项目开拓力度，顺利推进多个项目进入商业化阶段。截至2025 年底，公司的在手订单金额同比增长 127.59%。

生物大分子CDMO：25 年实现收入2.94 亿元，国际化布局成效凸显。其中海外收入占比高达39.55%，并成功助推多个核心项目出海落地。

制剂CDMO：25 年公司制剂收入2.84 亿元，同比增长18.44%。公司制剂商业化进展显著，全年新增7 个项目，多种剂型接连取得关键性突破。

临床CRO：25 年实现收入2.82 亿元，公司正在推进临床项目294 个，其中临床Ⅱ期及以后阶段项目122 个。

合成生物与新技术输出：公司专属生物发酵厂房已实现全面投产，可充分满足多肽、生物酶等多类产品的规模化生产需求。

投资建议：基于新兴业务持续快速发展，我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为14.35/17.79/21.39 亿元（26-27 年预测前值为14.48/17.58 亿元），同比+26.7%/+24.0%/+20.2%。当前股价对应2026-2028 年PE 分别为28/22/19 倍。

考虑到公司成长空间明确，以及公司的综合竞争优势显著，给予2026 年35 倍PE，对应目标价格为139 元。维持“推荐”评级。

风险提示：1、公司CDMO 产能建设进度不达预期；2、公司生物大分子CDMO业务拓展不及预期；3、化学大分子CDMO 竞争加剧等。