事件：凯莱英发布2025 年年报，公司实现营业收入66.70 亿元，同比增长14.91%，恒定汇率下同比增长16.78%，其中第四季度实现收入20.40 亿元，同比增长22.59%，恒定汇率下同比增长30.84%。实现归母净利润11.33 亿元，同比增长19.35%，经调整净利润12.53 亿元，同比增长56.09%，主要由于近年公司降本增效，以及新兴业务交付规模提升和产能利用率爬坡。

新兴业务持续高增长，2026 年迎多个商业化项目。从业务板块看，1）小分子CDMO 业务实现收入47.35 亿元， 同比增长3.59%，毛利率46.83%，交付商业化项目59 个、临床及临床前项目515 个，其中临床Ⅲ期项目70 个，持续巩固行业龙头地位。2）新兴业务实现跨越式增长，总收入达19.29 亿元，同比增长57.30%，毛利率同比提升8.45 个百分点至30.12%。其中，化学大分子CDMO 收入10.28 亿元，同比增长123.72%； 生物大分子CDMO 收入2.94 亿元，同比增长95.76%；制剂CDMO 收入2.84 亿元，同比增长18.44%；临床CRO 收入2.82 亿元，同比增长26.53%。多肽、寡核苷酸、ADC 等高增长赛道表现尤为亮眼：处于临床阶段的多肽药物52 个， 其中减重相关领域项目19 个，8 个处于临床后期，首个多肽项目获批上市并提供商业化供货， 根据在手订单预计2026 年多肽PPQ 项目有4 个。寡核苷酸临床阶段项目69个，20 个处于临床后期。首个ADC 药物通过PAI 核查并进入商业化阶段，预计2026 年将有4 个项目进入商业化。

前瞻性布局全球产能网络，全面支撑订单高速增长。在产能建设方面，多肽固相合成总产能已达45000L，预计2026 年底将提升至69000L；寡核苷酸产能达120mol，计划2026 年6 月扩至180mol；高活药物产能方面，OEB5 厂房已投入使用，显著增强高活性药物交付能力。生物大分子领域，500L GMP车间已投产并成功交付3 个IND 项目，奉贤一期商业化抗体车间正式投产，ADC 商业化车间预计2026 年第二季度交付。

在手订单增长迅猛，2026 年业绩增长加速。公司在手订单总额达13.85 亿美元，同比增长31.65%，其中化学大分子与生物大分子订单增速迅猛，为2026年业绩加速增长奠定坚实基础。公司在2025 年重新进入业绩增长通道后，订单持续增长，经营态势持续向好，2026 年预计经营业绩将呈现加速增长态势，营业收入增长预计为19%-22%，新兴业务将成为核心增长引擎。

投资建议：公司是小分子CDMO 龙头企业，先进工艺技术构筑护城河，新兴业务进入加速兑现期，盈利能力有望持续提升。我们预计公司2026-2028 年归母净利润为14.3/17.1/20.3 亿元，同比增长26.2%、19.9%和18.5%，当前股价对应PE 为25/21/17 倍， 维持“推荐”评级。

风险提示：订单取消的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发与生产进度不及预期的风险。