事件：凯莱英发布半年报，营收36.07亿元，同比增长13.1%，恒定汇率下增长16.2%；归母净利润5.20亿元，同比下降15.7%，主要受汇率波动影响，经营活动现金流净额8.22亿元，同比增长17.2%：剔除股权激励、汇兑损益及权益工具投资损失后，经调整归母净利润7.53亿元，同比增长12.9%。

新兴业务收入、在手订单持续高增长。小分子CDMO收入22.97亿元，同比下降5.4%，毛利率47.8%，主因大订单交付节奏的正常波动，基本盘盈利能力保持稳健。新兴业务收入13.04亿元，同比增长72.5%，占收入比重增至36.2%，毛利率32.50%，其中化学大分子、生物大分子和制剂业务收入分别为7.36亿、2.00亿、1.78亿，同比增长94.1%、122.8%、50.9%公司在手订单16.73亿美元，同比增长53.8%，新签订单同比增长54.6%，其中化学大分子和生物大分子在手订单分别增长163.5%和88.7%，为后续交付提供支撑。

新兴业务项目逐步流向后期。公司服务多肽药物60个，其中减重相关领域项目25个。按服务药物所处阶段划分：商业化项目1个，验证批（PPQ）项目8个，临床后期项目13个，临床早期项目23个，参与多个MNC未来具备重磅药潜力的项目。持续加大寡核苷酸项目开拓力度，服务项目74个，其中验证批（PPQ）5个，临床后期项目20个，临床早期项目49个。毒素连接体项目58个，其中商业化项目3个，验证批（PPQ）项目9个，临床项目46个。

前瞻性布局全球产能网络，全面支撑订单高速增长。产能建设方面，新增5条高活产线投产。多肽固相合成总产能已达45000L，预计2026年底将提升至69000L。奉贤二期抗体车间及ADC商业化车间投产。

投资建议：公司新兴业务进入加速兑现期，盈利能力有望持续提升。我们预计公司2026-2028年归母净利润为13.5/17.5/22.0亿元，同比增长19.1%、29.5%和26.4%，当前股价对应PE为42/32/26倍，维持“推荐”评级。

风险提示：订单取消的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发与生产进度不及预期的风险。