事件：公司拟以4 .49 亿元从观点投资（裕同实控人 100%持股）收购华研科技51%股份。华研24 年/25 年1-8 月归母净利润分别为0.71/0.40 亿元，26-28年扣非后归母净利润承诺目标分别为0.75/1.0/1.55 亿元，均值为1.1 亿元，给予8XPE 后，整体估值为8.8 亿元。若26-28 年华研实际业绩大于等于目标120%，则估值调整为10XPE（整体估值不超过1.32 亿元），后续公司需以现金方式向向观点投资支付差额（若低于80%目标值，观点反之亦然）；此外，若实际业绩大于承诺目标，需向经营团队根据超出数值，支付现金奖励。根据我们计算，华研27/28 年扣非后归母净利润承诺目标值增速分别为33%/55%，未来利润展望乐观，有望为公司持续贡献报表增量。

发挥产业协同，优化客户服务。华研现有精密零部件及模组产品已经广泛应用于折叠手机、智能手表、智能眼镜（AI 眼镜转轴全球领先，从研发到产品可实现一站式服务）等消费电子和智能终端产品，应用终端涵盖谷歌、三星、META、亚马逊、微软、索尼等全球知名品牌客户。华研下游客户与公司主营高度重合，收购后公司产业链成功横向延伸、进一步增强客户粘性，实现协同发展；此外，公司可利用自身客户&平台资源，为华研导入客户资源和资金支持。纵观此前公司收购华宝利（声学器件及模组生产）、仁禾智能（智能产品软包），均成功实现双赢局面、意指为客户提供更多产品&服务，真正意义为公司带来成长新动能。

主业经营稳健，出海逻辑持续延续。受益于3C 旺季&客户产品迭代加速、更多包材配套机遇涌现，我们预计25Q4 公司基本盘有望延续稳健增长趋势。此外，公司在原有烟酒/化妆品等基础上开拓卡牌及新消费包装等高端差异化市场、稳定贡献增量。目前公司东南亚及墨西哥布局基本完成，海外交付&服务能力领先，未来计划在未来2-3 年内考虑在欧洲、中东、美国等地布局新基地，有望通过1）产品横向扩张、2）本土交付能力加强，进一步提升核心客户全球供应份额。

盈利预测：我们预计25-27 年公司净利润为16.1、18.5、21.1 亿元，对应PE估值分别为18.3X、15.9X、13.9X。

风险提示：产能爬坡不及预期，需求复苏不及预期，收购事宜进度不及预期。