本报告导读：

比音勒芬持续加强高端品牌矩阵多元布局，品牌势能持续向上；26 年线上有望高增，线下稳步拓店，多元渠道布局夯实增长动能。

投资要点：

投资建议：我 们预计2026-2028年公司 EPS 分别为1.31/1.62/1.87元（原为1.27/1.59/1.84 元），考虑到公司作为高端运动户外龙头的地位稳固，给予2027 年高于行业平均的19 倍PE，上调目标价至30.78元，维持“增持”评级。

核心高管履新，增持股份彰显信心。25 年4 月公司原总经理申金冬因工作调整辞任，转任首席战略官并兼任职工代表董事；董事长之子谢邕正式履新总经理，其此前曾任职伊藤忠，并长期负责公司高尔夫事业部，产业经验积淀深厚。26 年至今谢邕先生累计增持1.1亿元（增持已完成），申金冬先生累计增持0.25 亿元（计划增持0.5-1.0 亿元），展现了管理层对公司战略的认同及未来发展的坚定信心。

加强高端品牌矩阵多元布局，品牌势能持续向上。当前公司积极拓展多元化风格、多品牌布局：①比音勒芬主品牌打造生活、高尔夫、户外三大系列，覆盖通勤社交到球场、徒步及更广义运动场景。比音勒芬连续13 年赞助高尔夫球队并将助力26H2国家队征战名古屋亚运会，专业背书有望再迎集中曝光；超级单品与联名持续夯实心智，比音勒芬 T 恤连续八年（2018-2025）综合占有率第一，25 年5.16 T 恤节，T 恤、POLO 品类单日销售超1 亿元，此外还引入哈佛、故宫宫廷、爱马仕设计师联名设计等；户外MOTION 系列与中国国家地理深入合作，25 年正式拓展独立店；②威尼斯聚焦路亚与度假出游细分赛道；③英伦风KENT＆CURWEN 及法国奢侈品牌CERRUTI 1881 拓展奢侈时尚赛道；④获美国运动恢复鞋OOFOS 中国内地独家代理以及日本高端机能户外品牌Snow Peak 中国经营主导权，拓展户外、运动等多元化高端服饰穿着场景。

线上靓丽高增，线下稳步拓店，多元渠道布局夯实长期增长动能。

25 年营收同比+7.7%，在弱零售环境中仍保持韧性，其中线上靓丽高增71.5%，营收占比提升至10.5%，当前仍是驱动公司成长的重要来源；25 年线下直营/加盟收入同比+6.9%/-4.4%，加盟表现弱于直营，主要由于加盟商主动清理库存，随着库存回归健康，26 年加盟商补库意愿有望抬升；此外在拓店方面，25 年直营/加盟门店净+117/-11 家，26 年有望快速拓店，持续夯实增长动能。

风险提示：新品牌培育不及预期，门店爬坡不及预期。