核心观点

2025 年，在投入加大的基础上，公司收入和归母净利润同比持续保持双位数增长，经营继续稳健。2026 年一季度公司海外液冷尚未大规模起量，国内IDC 建设节奏一定程度受到芯片供应等情况影响，此外叠加应收款项坏账准备计提较多、产能爬坡、汇兑损失等影响，公司短期利润承压。近年来公司持续加大投入布局全球市场机会，海外客户的广度和深度明显提升，我们认为2026 年下半年开始公司海外液冷业务有望迎来明显放量。全球液冷市场空间广阔，随着业务的持续推进，公司中长期具备很大的成长空间。

事件

公司发布2025 年年报。2025 年公司营业收入60.68 亿元，同比增长32.23%；归母净利润5.22 亿元，同比增长15.30%。

公司发布2026 年一季报。2026 年一季度，公司营业收入11. 75 亿元，同比增长26.03%；归母净利润0.09 亿元，同比下降81. 97%。

简评

1、2025 年保持不错增长，收入和归母净利润分别同比增长32%和15%。

2025 年公司营业收入60.68 亿元，同比增长32.23%；归母净利润5.22 亿元，同比增长15.30%；扣非归母净利润5.04 亿元，同比增长17.22%。在加大投入的背景下，公司总体经营持续保持不错增长。

细分产品来看，2025 年公司机房温控节能产品收入34.48 亿元，同比增长41.28%；机柜温控节能产品收入19.77 亿元，同比增长15.30%；客车空调收入0.90 亿元，同比下降18.86%；轨道交通列车空调及服务收入0.45 亿元，同比下降39.84%；其他业务收入5.07 亿元，同比增长105.18%。2025 年，公司来自储能应用的营业收入约17 亿元，同比增长约14%。其他业务收入增长较快，主要是电子散热相关业务增长拉动。

细分区域来看，2025 年公司境内收入52.19 亿元， 同比增长32.82%；境外收入8.49 亿元，同比增长28.70%。境外收入的增长主要系公司海外数据中心温控业务的增长。

2025 年公司综合毛利率27.86%，同比下降0.89pcts。公司继续加大液冷全链条产品和解决方案的推广，积极开展海外业务和供应链平台的建设，同时持续进行组织优化和管理改进，提升运营效率。2025 年公司销售、管理、研发费用合计9.44 亿元，同比增长25.1%。2025 年公司研发费用同比增加0.96 亿元，公司专利权增加368 项，其中发明专利增加了24 项，公司持续加大研发投入，保持核心竞争力。

公司已构建国内+海外协同的全球化供应链体系。国内主要布局于深圳、苏州、中山等地，其中华南、中原基地部分厂房已投产，在建产能将于2026 年逐步验收交付，深圳基地同步规划研发、中试及部分高精尖生产；海外方面，公司已在泰国、美国设立生产基地。2023 年开始，公司Capex投入较前些年明显增加，加大投入应对未来潜在需求。目前公司产能可充分满足订单需求，随着各生产基地持续建设与成熟落地，将为公司中长期业务拓展与市场份额提升筑牢产能基础。

2、2026 年一季度短期利润承压，收入增长26%，利润下降82%。

2026 年一季度公司海外液冷尚未大规模起量，国内IDC 建设节奏一定程度受到芯片供应情况影响，此外叠加汇兑损失、信用减值损失等影响，公司短期利润承压。2026 年一季度，公司营业收入11.75 亿元，同比增长26. 03%；归母净利润0.09 亿元，同比下降81.97%；扣非归母净利润0.05 亿元，同比下降87.10%。2026 年一季度，公司综合毛利率24.29%，同比下降2.16pcts。2026 年一季度，公司销售、管理和研发费用合计2.18 亿元，同比增长15.0%。

3、海外液冷业务有望2026 年下半年开始迎来明显放量。

2025 英特尔技术创新与产业生态大会上，公司作为英特尔中国数据中心液冷创新加速计划首位合作伙伴，BHS -AP 平台冷板、UQD04 快接头、分水器及机架式液冷CDU 均通过英特尔验证，成为英特尔至强6 平台首位冷板液冷解决方案集成商。2025 OCP 上，公司UQD、MQD 产品入选英伟达MGX 生态合作伙伴；同时公司展出了为Google 定制开发的Deschutes 5 CDU 产品。公司海外客户的广度和深度明显提升，我们认为2026 年下半年开始公司海外液冷业务有望迎来明显放量。

4、盈利预测与投资建议。

我们预计公司2026-2028 年收入分别为103.8 亿元、177.9 亿元、246.1 亿元，归母净利润分别为14.5 亿元、29. 9亿元、44.1 亿元，对应PE 64X、31X、21X，维持“买入”评级。

5、风险提示。数据中心行业建设进度放缓：数据中心下游应用领域主要为AI、互联网、云计算等，若未来下游行业发展情况不及预期，则对于数据中心的需求减弱，对机房温控等产品需求下滑。海外进展不及预期： 公司当前发力海外数据中心液冷市场，业务仍处于发展初期，存在海外客户、业务进展不及预期的风险。储能需求情况不及预期：储能市场在此前一段时间内持续较高增速，当前看市场需求景气度仍较高，若由于上游原材料、电池等价格上涨或供给不足，则对下游需求产生影响。竞争加剧：若未来公司所处行业领域竞争程度提升，则对产品价格和毛利率产生不利影响。国际环境变化影响公司业务发展。