信贷稳步投放，信用成本下行

1-9 月归母净利润、营业收入、PPOP 分别同比+10.2%、-3.8%、-7.9%，增速较1-6 月-3.4pct、-5.3pct、-6.4pct。我们认为主要关注点包括：信贷投放稳健、中收增长提速、资产质量波动。鉴于规模增长放缓，我们预测2023-25 年EPS 0.86/0.96/1.08 元，23 年BVPS 预测值6.70 元，对应PB0.63 倍。可比公司23 年Wind 一致预测PB 均值0.60 倍(10/30)，公司推动小微转型，资产稳步扩张，应享受一定估值溢价，我们给予23 年目标PB 0.80倍，目标价5.36 元，维持“买入”评级。

信贷投放稳健，息差略有下行

9 月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+9.9%、+11.5%、+13.4%，增速较6 月末-2.9pct、+0.1pct、-3.8pct，信贷稳步扩张，但资产规模增长放缓。Q3 新增贷款主要由对公贷款及票据贡献，9 月末零售、对公、票据占比分别为42%、47%、11%。9 月末个人存款占总存款比例较6 月末+0.2pct至59.4%，存款结构稳健。1-9 月净息差为2.03%，较1-6 月-2bp。我们测算前三季度资产端定价有所下行，负债端成本较上半年略有提升，推测由于存款定期化趋势持续所致。

中收增长提速，资本充足率提升

1-9 月非息收入同比-20.9%，增速较1-6 月-13.2pct，主要受其他非息波动影响。1-9 月中间业务收入同比+255.2%，增速较1-6 月+212.6pct，主要由于代理理财及保险手续费收入增加。1-9 月其他非息收入同比-27.5%，增速较上半年-15.8pct，主要受投资收益同比-36%影响。9 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.27%、9.60%，较6 月末+0.14pct、+0.14pct。

截至10 月30 日，张行转债还有24.97 亿元余额，若可全部转股，我们测算核心一级资本充足率可提升1.78pct 至11.38%，有望强化资本实力。

资产质量波动，信用成本下行

9 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别0.95%、445%，分别较6 月末+7bp、-66pct，资产质量波动，拨备覆盖率下滑，但拨备覆盖率仍持续位居高位，风险抵御能力较强。Q3 年化不良贷款生成率为1.27%，较Q2 上升32bp。

9 月末关注率为1.37%，较6 月末下行10bp，潜在风险指标优化。Q3 年化信用成本为0.38%，同比-0.90pct。1-9月年化ROE、ROA分别同比+0.23pct、-0.01pct 至12.23%、0.97%。

风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。