事件：公司发布2024 年报和2025 年一季报。24 年实现营收53.0 亿元，同比+28.9%；实现归母净利润6.4亿元，同比+26.5%；25Q1 实现营收15.4 亿元，同比+25.7%，实现归母净利润1.8亿元，同比+11.64%。24 年公司在渠道与品类共同拉动下实现高增，Q4 受益春节备货延续较快增长；25Q1 受益于品类红利爆发，业绩超预期。

大单品放量高增，渠道拓展稳步推进。1、分品类看，24 年辣卤零食/深海零食/烘焙薯类/ 蒟蒻果冻布丁/ 蛋类零食/ 果干坚果营收分别为19.6/6.8/11.6/3.0/5.8/4.8 亿元，分别同比+32.4%/+9.1%/+17.3%/+39.1%/+81.9%/+81.5%，其中核心品类辣卤魔芋实现营收8.4 亿元，同比+76.1%。公司聚焦健康化的魔芋和鹌鹑蛋品类，核心单品稳步爬坡。25Q1 魔芋放量增长，3 月月销破亿，公司依托供应链及品牌优势充分受益品类红利。2、分渠道看，24 年直营商超/经销及新渠道/电商营收分别为1.9/39.6/11.6 亿元， 分别同比-43.7%/+34.0%/+40.0%。公司主动战略收缩直营渠道，经销渠道和电商渠道均保持稳健高增，山姆等会员制商超新品合作有序推进贡献增量。

产品及渠道结构变化致毛利率承压，费效提升驱动盈利修复。1、24 年毛利率30.7%，同比-2.9pp；25Q1 毛利率28.5%，同比-3.6pp。毛利率下滑主要由于低毛利率的电商和量贩渠道以及辣卤和蛋类零食产品占比提升，此外24 年下半年魔芋精粉原材料价格上涨较多。2、24 年销售费用率12.5%，同比持平；25Q1销售费用率11.2%，同比-1.8pp；规模效应下销售费用率有所摊薄。24 年管理费用率4.1%，同比-0.3pp；25Q1 管理费用率3.4%，同比-0.8pp；公司内部经营显著提效。3、24年净利率12.1%，同比-0.4pp；25Q1 净利率11.5%，同比-1.6pp。净利率下滑幅度小于毛利率。

品类与渠道共振，成长势能强劲。产品方面，公司紧抓品类变革契机，聚焦品牌打造，持续强化麻酱口味魔芋第一品牌定位，随着魔芋品类景气爆发，全年魔芋销售额有望翻番。渠道方面，公司积极推进各渠道产品结构优化，流通渠道全面下沉抢占端架陈列提升市占率，电商渠道新推差异化溢价型产品，盈利较高的会员店新势能渠道持续上量，加码布局日韩和欧美等海外市场。原材料方面，公司相继投建越南子公司及泰国基地，前瞻布局上游魔芋产业链，通过前期低价锁价，在魔芋成本上涨下保证原材料供应及成本稳定，强化竞争优势。

在产品研发创新和高效品牌营销驱动下，公司大单品打造能力逐步得到验证，其他品类后续有望复制爆款单品快速成长路径，随着品类品牌费用投放效果显现，业绩成长性具备充分支撑。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为8.3亿元、10.2 亿元、12.0 亿元，EPS 分别为3.04 元、3.74 元、4.39 元。公司稳抓渠道与品类变革红利，随着高毛利品类和渠道培育成熟，年内盈利有望边际向上。给予公司2025 年36 倍估值，对应目标价109.44 元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展或不及预期；新品开拓或不及预期；食品安全风险。