投资要点

26H1 公司实现营业收入30.7 亿元（同比+4.41%），归母净利润4.25 亿元（同比+14.10%），扣非归母净利润3.90 亿元（同比+16.76%）；26Q2 营业收入14.88 亿元（同比+6.02%），归母净利润1.95 亿元（同比+0.01%），扣非归母净利润1.86亿元（同比+4.72%）。

分产品：魔芋零食稳健增长、蛋制品&海味零食表现亮眼26H1 魔芋零食/海味零食/蛋制品/烘焙薯类/果干果冻/休闲豆制品/其他收入分别为8.8/5.6/4.7/4.4/3.5/1.9/1.7 亿元，同比分别为+11.28%/+55.68%/+51.23%/-3.52%/-17.41%/+2.56%/-58.11%。魔芋品类稳健增长，看好中长期成长空间，健康高蛋白零食高速增长，后续有望持续贡献业绩增量。

电商渠道由于持续进行调整收入略有承压，高势能渠道高速发展1）分渠道来看：电商渠道由于公司Q2 起持续进行品类调整，26H1 实现收入2.91 亿元，同比-49.26%；线下渠道中，高势能渠道与零食量贩渠道两大抓手成效显著，上半年高势能会员渠道增速超预期，零食量贩渠道发展空间充足，同时定量流通渠道公司积极进行调整，为后续渠道扩展奠定基础。

2）分地区来看：26H1 华北+东北/华中/华东/华南地区表现良好，同比分别为+59.89%/+34.90%/+17.92%/+10.49%，海外/西南+西北地区收入略有下滑，分别同比-16.56%/-17.21%。

受益于产品结构持续优化26Q2 毛利率提升，净利率小幅下滑主要系短期费用投入力度加大

1）26H1 毛利率32.22%（同比+2.56pct），26Q2 毛利率32.65%（同比+1.67pct），主要系产品结构持续优化，高毛利产品占比提升；2）26Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.28/+0.08/+0.26/+0.07pct。

3）综上，26H1 净利率13.82%（同比+1.25pct），26Q2 净利率13.01%(同比-0.78pct）。

我们认为，盐津铺子已经通过魔芋和鹌鹑蛋品类证明自身的品类培育能力，同时持续进行渠道红利内化为渠道能力，供应链优势明显，仍是零食板块中经营质量持续走强的稀缺标的，后续品类具备成长空间。预计电商渠道调整逐步接近尾声叠加下半年创新辣味魔芋新品发布，业绩有望边际改善，建议积极关注，维持“买入”评级。预计公司26-28 年实现收入分别为64、72、82 亿元，同比增长分别为10.6%、13.2%、14.3%；预计实现归母净利润分别为8.5、9.8、11.7 亿元，同比分别13.7%、15.7%、18.5%。预计26-28 年EPS 分别为3.12、3.61、4.28 元，对应PE 分别为14/12/10 倍。

风险提示：市场竞争加剧风险、食品质量安全、原材料价格波动等。