投资要点

Q4 业绩超市场预期。公司24 年营收120.3 亿元，同14.4%，归母净利润14.7 亿元，同22.5%，毛利率24.4%，同0.8pct，归母净利率12.2%，同0.8pct；其中24Q4 营收34.4 亿元，同环比25.3％/9.3％，归母净利润4.6 亿元，同环比12.2%/23.6％，毛利率27.3%，同环比3/3.8pct，归母净利率13.2%，同环比1.6/1.5pct。

结构件降本增效盈利超预期，25 年持续高增可期。24 年公司份额稳定，前五大客户占比72%。24 年结构件降价导致公司收入增速低于出货量增速。但公司人工成本和制造成本合计占收入比重为26%，同比-2pct，对冲了原材料涨价影响，总体毛利率提升1pct。其次，24 年公司资本开支放缓，为12.4 亿，同比-48%，Q4 末固定资产环比稳定，产能利用率增厚盈利。展望25 年，我们预计锂电总体需求维持25-30%，同时产品价格趋于稳定，我们预计公司结构件收入有望实现20-30%增长，盈利端仍有提升空间，一方面规模化效应，另一方面24 年坏账及设备减值损失已充分计提。海外方面，24 年公司海外收入5.7 亿，同比增7%，我们预计欧洲基地仍小幅亏损，25-26 年随着欧洲新车型推出，我们预计增长提速，实现扭亏。

机器人多产品储备，孵育第二成长曲线。公司与台湾盟立合资成立科盟布局谐波减速器，我们预计产品已获得数千万元工业领域订单。同时公司创新性推出Peek 材料谐波减速器，可减重70%，适合用于人形机器人手臂等部位。凭借公司的生产制造能力、品控管理能力和客户服务能力，我们预计公司产品放量空间大。此外，公司有望拓展人形其他零部件，第二成长曲线可期。

减值计提严谨，库存水平低，现金流亮眼。公司24 年期间费用11.3 亿元，同8.3%，费用率9.4%，同-0.5pct，其中Q4 期间费用3.7 亿元，同环比23.1%/41.2%，费用率10.9%，同环比-0.2/2.5pct，费用率提升主要由于24 年全年约0.6 亿贴现利息自投资收益科目转至财务费用科目，造成Q4 财务费用率提高2pct。24 年经营性净现金流21.5 亿元，同187.3%，其中Q4 经营性现金流3.6 亿元，同环比转正；24 年资本开支12.4 亿元，同-48.6%，其中Q4 资本开支3.9 亿元，同环比-37.2%/85.3%；24Q4 末存货8.3 亿元，较年初-9.6%。

盈利预测与投资评级：考虑公司盈利能力超预期，上修25-27 年归母净利润18.8/23.2/27.9 亿元（原预期25-26 年17.2/20.7 亿），同比增28%/24%/20%，对应PE 为16x/13x/11x，给与25 年25x，对应目标价172 元，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。