投资要点

事件：2025 年10 月27 日，公司发布2025 年三季报。

2025Q1-3,公司实现营收56.8 亿元，同比-30.7%，归母净利-4.2亿元，同比-0.5%，扣非归母净利-7.2 亿元，同比+2.7%，毛利率和净利率分别为1.5%、-7.4%，同比分别+1.2%、-2.3%（4 项费用率同比+2.4pcts）；其中2025Q3 营收20.2 亿元，同环比分别+10.4%/+12.9%，归母净利-1.6 亿元，同环比分别为+38%/+1.6%。

海外占比快速提升，海外产能多元化布局

公司海外销售占比从2024 年的23.85%大幅增长至51.87%，海外部分的毛利率为4.5%，同比+2.8pcts，而国内的毛利率为-0.8%，同比-1.7pcts，国内的竞争相对而言仍然十分激烈。海外产能方面，公司与土耳其本土组件客户正式签署战略合作协议，合作共建高效电池项目，填补区域电池产能结构性缺口；同时，审慎推进阿曼5GW 电池产能项目。

持续推动N 型技术降本增效，布局下一代电池技术公司通过半片边缘钝化、波浪背场、超密细栅+等技术持续降本增效；同时，中试xBC 电池转化效率较主流N 型电池效率可提升1-1.5个百分点，各项参数与行业一线水平保持一致。远期技术方面，公司与外部机构合作研发的钙钛矿叠层电池实验室效率达32.08%。

盈利预测与投资评级

考虑到行业竞争依然较为激烈，我们下调预测，预测公司2025-2027 年营收分别为100.0/120.3/146.7 亿元（ 前值为116.6/142.3/173.1 亿元），归母净利润分别为-5.1/6.2/10.5 亿元（前值为-3.6/6.5/10.6 亿元），2026-2027 年对应PE 分别为20/12倍，维持“增持”评级。

风险提示：

行业自律不及预期风险；市场竞争加剧风险；海外市场拓展不及预期的风险。