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公司发布2023 年年报及2024 年一季度报告。

点评：

23 年收入利润增长良好，多重因素致24Q1 利润承压2023 年公司实现营业收入162.9 亿元，同比增长46.52%，实现归属母公司净利润13.16 亿元，同比增长20.67%，实现扣非归母净利润12.68 亿元，同比增长23.64%。2023 年公司毛利率为18.14%，同比下降2.64pct，净利率为8.06%，同比下降1.72pct。费用端来看，2023 年公司期间费用率合计为6.55%，同比下降1.01pct。其中，销售费用率为5.8%，同比下降0.94pct，管理费用率为0.65%，同比下降0.18pct，财务费用率为0.02%，同比提升0.14pct，研发费用率为0.08%，同比下降0.04pct。2024Q1 公司实现营业收入50.7 亿元，同比增长23.01%，归属母公司净利润3.41 亿元，同比下降6.61%。主要系：（1）黄金销售占比提升致毛利率有所下降；（2）2024Q1 同比新增87 家自营店，人工薪酬费用、租赁费用、广告宣传费用同比增加，销售费用增幅较大；（3）23Q1 高基数影响。

素金类产品维持高景气，24Q1 占比89%

分产品来看，23 年素金首饰/镶嵌首饰收入分别为137.2/9.18 亿元，同比分别增长62.01%/下滑29.4%，毛利率分别为8.66%/31.65%，同比分别提升0.48pct/0.20pct。品牌使用费收入8.62 亿元，同比增长38.24%。素金类产品维持高景气，钻石镶嵌类首饰消费仍处在周期性调整阶段。24Q1 公司镶嵌类产品实现营收1.28 亿元，同比下降42.2%，占比2.52%；素金类产品营收45.13 亿元，同比增长28.93%，占比进一步提升至89.01%。

渠道拓展提速，线上业务实现高增

分渠道看，23 年加盟业务/自营线下业务/自营线上业务收入分别为119.72/16.17/25.08 亿元，同比分别增长44.31%/51.29%/62.25%，Q1 分别为同比增长24.66%/ 28.73%/9.84%。线下方面，公司已建立行业领先的“自营+加盟”连锁网络，截至24Q1 周大生品牌终端门店数量5129 家，其中加盟门店4793 家，自营门店336 家， 23 年净增门店490 家，24Q1净增23 家， 24 年预计净增门店数量 400-600 家。23 年加盟业务单店平均收入268.01 万元，同比增长37.98%，自营平均单店营业收入557.76 万元，同比增长23.64%。线上方面，公司23 年起开放线上代理和经销业务，天猫/京东/抖音营业收入分别为10.8/8.03/3.29 亿元，同比分别增长39%/193%/28%。

投资建议与盈利预测

公司是国内最具规模的珠宝运营商之一，省代模式激发渠道活力并推升黄金产品销售占比提升，产品、品牌、渠道相互赋能。我们预计2024-2026 年EPS 分别为1.37/1.53/1.66，对应PE 分别为12/11/10x，维持“买入”评级。

风险提示

渠道拓展不及预期；行业竞争加剧。