事件：2025 年一季度，公司实现营业收入80.87 亿元，同比增加20.94%；实现归母净利润4.88 亿元，同比减少1.83%。

营收增长但利润承压：随着消费电子的温和复苏及以 AI 终端为代表的人工智能产品的逐步落地，公司及时把握机遇，实现了营收的稳步成长，归母净利润同比微降，毛利率与净利率分别为17.83%和6.01%，同比下滑2.54 和1.43个百分点。短期经营压力来自产品结构变化（老产品/SE 等价格/毛利较低）、淡季折旧对毛利的压力（增加量主要来自淮安第三园区和高雄园区）、原材料价格上涨（金价/铜价上涨对硬板产品有成本压力）及汇兑收益减少等拖累。

聚焦高端与海外扩张：公司持续推进产能升级与全球化布局。2024 年，公司资本开支为 28.44 亿元，公司规划 2025 年资本开支为 50 亿元。淮安三园区高阶 HDI 及 SLP 项目一期工程已于 2024 下半年顺利投产，二期工程正在加速建设中；泰国园区建设项目也预计于 2025 年 5 月建成，并进入认证/打样/试产阶段，预计下半年小批量生产。随着相关项目的逐步落地，公司相关产品的产能与市场占有率将得到提升，为公司多元化业务增长提供支持。

研发创新卡位技术制高点: 公司已构建覆盖 AI 手机、AI PC、AI 眼镜等AI 端侧消费品的全场景产品矩阵。同时，公司积极利用 ONE AVARY 产品平台，加快了在 AI 服务器、光模块、交换机、人形机器人、新能源汽车等领域的全链条布局。尽管贸易影响将对世界经济的发展带来波动，但以 AI 为代表的新的科技革命蓬勃发展，将进一步推动 PCB 产品向更轻薄、更高集成度，更高传输速度方向升级变化，为公司的长远稳健发展带来更多市场机遇。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入408.77/457.94/505.96 亿元，归母净利润43.64/50.90/58.53 亿元。对应PE 分别为15.78/13.53/11.76 倍，维持“增持”评级。

风险提示：行业需求低于预期；同行竞争加剧；扩产进度低于预期。