事件：

公司发布2026 年半年报，26H1 公司营收58.13 亿元，同比增长5.20%；归母净利4.65 亿元，同比增长17.24%。其中，26Q2 单季营收29.70亿元，同比增长2.39%；单季归母净利2.78 亿元，同比增长5.78%。

核心主业液态乳保持增长，持续深化高粘性渠道布局分产品，26H1 液体乳/奶粉/其他营收55.43/0.41/2.29 亿元，同比+9.40%/-11.13%/-44.52%。分地区，26H1 西南/华东/华北/西北/其他区域营收20.16/19.11/4.45/6.81/7.60 亿元，同比+2.32%/+19.03%/-1.47%/+2.19%/-8.63%。分渠道，26H1 直销/经销主营业务收入37.38/18.46 亿元，同比+10.36%/+6.96%，占比66.94%/33.06%。直销渠道包括直营电商等增速领先，公司持续深化用户直连、鲜奶到家等DTC 高粘性渠道布局。

费效全面改善，税率短期提升，高利润率基数下盈利持续改善26Q2 单季公司毛利率为29.51%，同比-0.98pct。费用端，26Q2 单季销售/管理/研发/财务费用率分别为13.38%/2.48%/0.29%/0.59%，同比-2.52/-0.46/-0.14/-0.18pct，四项费用率全面下降、销售费用率降幅显著。受补缴税款等影响，26Q2 单季所得税率由9.34%大幅提升至22.70%，但26Q2 单季归母净利率9.38%，在去年同期高基数下仍同比实现0.30pct 的增长。

投资建议：

公司产品创新能力在乳制品公司中表现突出，通过总部管理与大单品赋能，子公司经营能力不断提升，同时积极拥抱多元新零售渠道增长机会，长期盈利水平仍具备提升空间。我们预计公司2026-2028 年的收入增速分别为5.7%、6.2%、5.2%，净利润的增速分别为12.8%、11.0%、8.2%。公司2026 年估值22X PE，6 个月目标价为21.03 元，给予买入-A 投资评级。

风险提示：消费复苏不及预期、成本上涨提升、行业竞争加剧