投资亮点

首次覆盖西麦食品（002956）给予跑赢行业评级，目标价27.00元，基于相对估值法，对应2026 年25.7 倍P/E。公司是我国燕麦行业龙头，我们看好燕麦行业发展以及未来公司市占率稳步提升，理由如下：

我国燕麦行业规模达百亿元，渗透率提升仍有空间。2024 年我国燕麦行业规模达101 亿元，保持稳健增长。我国燕麦人均消费量远低于成熟市场，渗透率仍有较大提升空间。我们预计我国燕麦行业市场规模2029 年有望达到136-165 亿元。

西麦是国内燕麦行业龙头，市占率稳步提升。燕麦行业已经形成“两强”竞争格局，西麦食品2021 年之后超越桂格重回第一，且市占率稳步提升。我们认为公司具备以下竞争优势：1）渠道端，线下基本盘稳固，积极拥抱新兴渠道。线下渠道是西麦的传统优势领域，通过进一步开拓下沉市场稳步增长。公司快速响应市场变化，积极拥抱抖音、零食量贩等新渠道，领先竞争对手。2）产品端，复合燕麦高速增长，大健康业务打造第二曲线。公司紧跟市场趋势，发力复合燕麦品类。此外公司积极推动大健康战略落地，以“药食同源+生物科技”为主线持续丰富产品储备。3）供应链端，公司布局澳洲、国产燕麦基地，燕麦片产能全国领先。

我们与市场的最大不同？市场担心燕麦行业进入壁垒不高，公司面临外资品牌及渠道品牌的冲击。我们认为公司经营管理能力强、能够快速跟进市场变化，具有较强的领先优势。

潜在催化剂：自2025 年以来澳洲燕麦采购价格进入下行通道，公司盈利能力有望逐步改善。公司大健康业务处于发展初期，未来有望实现快速增长。

盈利预测与估值

我们预计公司2025、2026 年EPS 分别为0.73 元、1.05 元，CAGR 为32.6%。当前交易于2025、2026 年31.2、21.6 倍P/E。采用相对估值法，我们首次覆盖给予2026 年25.7 倍P/E，对应目标价27 元/股，较当前上涨空间约为18.9%。

风险

原材料价格波动；行业竞争加剧；新业务进展不及预期；食品安全风险。