【核心结论】燕麦渗透率还有巨大的提升潜力，公司积极向复合、有机、功能化燕麦片升级，同时拥抱各类新渠道。此外，公司布局大健康新赛道，食养粉实现从0 到1 突破，行业处于高景气阶段，看好公司将品牌和渠道优势在该赛道复用。我们预计2026-2028 年公司营业总收入分别为27.31/32.43/37.70 亿元，同比+21.9%/+18.8%/+16.3%；同期归母净利润分别为2.70/3.43/4.13 亿元，同比+57.3%/+26.9%/+20.4%，给予“买入”评级。

【报告亮点】1）市场担心西麦增长降速，我们认为公司产品持续迭代，积极拥抱各类新渠道，增长动力仍强。2）市场认食养粉赛道竞争激励，西麦第二曲线难度大，我们认为行业处于高景气早期阶段，西麦品牌力、渠道力有望在该赛道复用。

【主要逻辑】

一、燕麦主业：产品升级迭代，积极拥抱新渠道中国燕麦人均消费量提升潜力巨大，西麦产品向着复合、有机、功能化燕麦片升级。在传统渠道流量变迁背景下，公司主动将资源向高增长的新兴渠道倾斜，近几年在零食量贩、仓储会员店、线上渠道、即时零售等新平台均取得不错增长。

二、第二曲线：药食同源高景气，积极布局大健康赛道公司积极布局食养粉、蛋白粉、肽饮等高附加值大健康品类，2026H1 食养粉销售业绩超过7000 万元，实现从0 到1 的突破，公司下半年将启动食养粉的线上投放。

风险提示：消费需求波动风险、食品安全风险、新品表现不及预期风险、原材料价格上涨风险。