本报告导读：

行业运行并没有太多意外，运行仍然有下行压力，但数据显示出支出压力减少的确认，预计将在未来延续这一趋势，给宏观提供有利的金融环境。

投资要点：

整体来看，2026 年预计延续 2025 年的趋势，也即金融风险较小、经济压力仍然存在。考虑到市场对房地产的关注点更多在金融风险上，因此房地产对2026 年的影响预计也将提供有利环境，也即不会出现系统性金融风险。推荐：1）开发类：A 股-万科A、保利发展、招商蛇口、金地集团；H 股-中国海外发展；2）商住类：龙湖集团；3）物业类：万物云、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余、新大正；4）文旅类-华侨城A。

行业数据回落，基数有扰动，整体行业运行仍有下行压力。投资端，开发投资额单月同比下降31.4%、新开工面积单月同比-27.7%、销售金额单月同比-26.1%，相比于10 月有涨有跌，但增速仍维持较低水平。在上一期中，我们已经提到了对基数扰动的看法，认为不倾向于用基数来解释，回到行业运行本身，仍然显示出有下行压力。

待售面积指标下的新趋势，房企压力缓解和地产投资减少，并持续至2026 年。待售面积的变化，不外乎两种情况：①由于竣工交付房屋中包含部分未售的部分，因此，统一交付会带来这部分面积的增长，由于这部分待售面积的增长是没有销售收入的，也就可以作为房企资金压力的一种体现；②部分房屋改为现房销售，那么待售面积将作为未来销售的前置指标。对于当前情况来看，我们更倾向于前者，尽管目前现房销售开始有所抬头，但从规模体量来看尚不足以对冲前者的下降。那么，未来将出现两个变化：①房企自身支出压力的进一步下降；②由交付所带来的地产投资也将有所减少。这一趋势在2026 年预计也将维持。

2026 年地产对宏观的负向贡献是否加剧是目前市场的关注点，从绝对金额来看，有望企稳。地产投资前11 月的同比增速为-15.9%，而2024 年全年的的地产投资为10.0 万亿元，假设全年也为-15.9%的下滑幅度，那么2025 年相比于2024 年将减少1.6 万亿元左右的投资。

从地产投资的构成来看，拿地、主动开工、被动交付，前述已经提到被动交付预计是继续减少的，而主动开工取决于销售情况，拿地则取决于土地供给和融资环境，因此，未来的预期也主要来自于此，但整体来看企稳的概率更大。

风险提示：不扩信用背景下，价格企稳压力仍在。