安宁股份于10 月24 日发布三季报：25 年前三季度实现营业收入16.1 亿元，同比+18%，归母净利润6.33 亿元，同比-7.3%，扣非净利润6.42 亿元，同比-6.1%；其中Q3 实现归母净利润1.92 亿元，同比-21%/环比-8.8%，扣非净利润1.99 亿元，同比-19%/环比-5.7%。公司Q3 利润基本符合我们的预期（2.0 亿元）。考虑公司掌握钛矿稀缺资源禀赋，有望持续支撑盈利中枢，我们维持“增持”评级。

25Q3 钛矿景气度下滑，公司财务收入减少致期间费用率上升钛精矿方面，据百川盈孚，25Q3 国内钛精矿均价同比-20%/环比-6.7%至1707 元/吨，受下游钛白粉需求承压影响，钛精矿景气度同环比下滑。公司另一主要产品钒钛铁精矿景气度环比相对稳定。25 年前三季度公司综合毛利率同比-4.4pct 至62.6%，期间费用率同比+2.3pct 至9.5%，其中Q3 综合毛利率同比+2.6/环比+9.4pct 至67.9%，原因系Q3 经质矿产并表影响，期间费用率同比+7.5/环比+6.2pct 至14.3%，公司Q3 财务收入减少，期间费用率上升。

短期钛矿需求承压，公司并购经质矿产增强规模优势据百川盈孚，10 月24 日钛精矿市场均价为1725 元/吨，较Q3 末/年初+0/-12%，下游钛白粉需求承压，叠加进口钛矿价格亦有跌幅，当前国内钛精矿价格已由高位回落。长期而言，受全球勘探资本开支下降、高品位矿减少等因素影响，且钛矿供给格局维持较好，全球优质钛矿资源仍较为稀缺，我们看好中长期钛矿景气或迎改善。据半年报，公司已完成攀枝花经质矿产100%股权的收购，进一步增强公司在钛矿领域的规模优势地位。

盈利预测与估值

由于钛矿景气度回落，我们下调盈利预测，预计公司25-27 年归母净利润为8.3/10.0/10.7 亿元（前值为9.1/10.6/11.4，下调幅度9.1%/5.8%/5.7%），对应EPS 为1.75/2.12/2.28 元。结合可比公司26 年Wind 一致预期平均13xPE，考虑公司作为钛矿领域头部企业，掌握稀缺资源禀赋，给予公司26 年18xPE，目标价38.16 元（前值38.60 元，对应25 年20xPE vs 可比公司14xPE），维持“增持”评级。

风险提示：下游需求持续低迷；新项目投产进度不达预期。