核心观点：两会提出要大力提振消费，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚，作为典型的内需板块，食饮板块将明显受益。重点看好四个板块， 1）白酒。龙头需求景气有望触底回升，库存去化。2）低度酒。啤酒销量反弹，毛利净利均有改善，或已步入右侧区域。黄酒景气度较高，头部企业发展优势扩大，引导行业高端化启航，会稽山作为黄酒头部企业，对高端品牌提出明确定位，营销转型加大投入，高端化战略逐步取得成效。3）餐饮链细分龙头多产品渠道布局如海天味业安井食品，景气度环比提升成本端边际改善如安琪酵母涪陵榨菜，受益餐饮连锁化趋势渗透率不断提升如颐海国际等。4）休闲零食保持高景气，新产品和新渠道持续贡献增量，魔芋品类热销。

一、白酒

2024年白酒板块实现营业总收入合计4419.42亿元，同比增长7.66%，归母净利润合计1668.48亿元，同比增长7.60%。2025年一季度，白酒板块营业总收入和归母净利润分别增长1.76%、2.27%。2024年下半年以来白酒行业进入深度调整期，供需矛盾相对突出，商务、送礼等场景消费需求持续疲软，宴席消费档次下滑，白酒企业销售承压，营收增长明显降速；另一方面，白酒行业集中化趋势下，龙头酒企持续强化自身壁垒，凭借品牌、渠道、运营等优势持续提升市场份额，增长韧性相对较强。

24Q1、Q2、Q3、Q4及25Q1白酒板块收入增速分别为14.92%、11.07%、1.28%、1.43%、1.76%，归母净利润增速分别为15.85%、12.03%、2.28%、-3.10%、2.27%。24年以来白酒市场动销承压，产品价格松动，消费结构下移，因此酒厂将稳价格、促动销作为重点工作推进，盈利弹性减弱。

从酒企角度看，酒企积极适应消费趋势优化结构，稳定大单品价位为重点，加大非标、系列酒等支线产品销售力度。分价格带看，茅五泸等高端酒品牌力极强，增长韧性强；次高端，延续分化态势，汾酒在次高端价位份额和竞争力持续提升；区域龙头，古井、今世缘持续巩固省内主流价位第一大龙头优势。

白酒景气在内需重要性显著提升的环境下有望提振，当前板块估值持续处于低位，我们认为随着Q1 季报落地，高基数压力缓解，龙头企业有明显的估值修复空间。

重点推荐：1 、全国化强品牌地位，贵州茅台、山西汾酒；2、低估值高赔率，泸州老窖；3、区域龙头具备价格带优势，古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘、金徽酒。

二、大众品

【预加工食品】：24年，受到B端餐饮需求相对疲软，预加工板块整体表现相对较弱，龙头表现更加稳健，安井食品、立高食品、千味央厨24年收入分别增长7.70%、9.61%、-1.71%。25Q1市场需求延续弱复苏态势，立高得益于商超上新、奶油产能释放实现同比增长14.13%，千味顺应商超调改趋势开拓直营大客户重启增长（同增1.50%）。而安井食品、三全食品在需求弱复苏和春节备货前置等因素驱使下，营收分别同比下降4.13%、1.58%。全年维度看，今年速冻食品B端渠道有望持续受益餐饮渠道恢复，而在C端渠道，预制菜等相关产品的景气度在政府各界的支持下也有望延续，预计全年板块能够实现较好增长，建议关注相关企业如立高食品、千味央厨、安井食品等。

【啤酒】：24年行业受限于餐饮需求疲软，行业整体承压，高端化产品占比较高的百威以及重啤压力较大，华润与青啤表现较为稳健，燕京珠江作为改革后发的区域性酒企实现高增，燕京U8与珠江97纯生表现亮眼。啤酒板块整体在25Q1销售费用为26.73亿元，相较于24Q1销售费用率同比+1.4%，板块整体销售费用率略有提升。管理费用为10.42亿元，相较于24Q1同比+0.4%。毛利率以及净利率方面，25Q1板块毛利率为43.4%，同比24Q1上升1.2%，环比24Q4提高1.2%。净利率方面25Q1板块净利率为15.35%，相较于24Q1同比+0.74%，环比24Q4+2.88%，板块不论毛利率还是净利率方面相较于去年不论同比还是环比都有所改善，毛利与净利明显改善的情况下销售费用率仅略有增长，或意味着板块整体已进入右侧区域。重点看好青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒，建议关注红利属性突出的重庆啤酒。

【乳品】：收入端来看，乳制品行业主要的20家上市公司（含港股）2024年实现营业收入2925.0亿元，同比变化-7.7%。利润端来看，毛利1036.9亿元，同比变化-3.0% ；归母净利润129.2亿元，同比变化-3.0% ；销售费用、管理费用分别为617.7/134.2元，同比变化-4.0%/-9.1%。乳制品行业毛利率和归母净利率基本稳定，分别同比变化+0.6pcts/-0.1pcts，主要下游需求疲软导致盈利能力承压；销售费用率、管理费用分别较上年变化+0.3/+0.1pcts。从估值水平来看伊利、蒙牛动态PE(2023)处于过去十年估值底部区间。相比上一轮周期，龙头市占率和市场地位进一步巩固。从中长期维度来看利润率将受益于原奶端的逐步回落。重点看好确定性较强的蒙牛乳业、伊利股份。

【调味品】：餐饮需求延续较弱趋势，春节旺季备货周期前置使得业绩在季度间有所波动。基调方面，海天持续释放改革势能，2024年及25Q1营收均实现高个位数的稳健增长，在华南、华东等地区市场份额持续提升；中炬持续加快推进渠道改革，市场运营逐渐向好，考虑到备货周期影响，24Q4及25Q1合计营收同比持平；而千禾持续推进渠道改革，维持低库存缓解渠道压力，业绩下滑；恒顺内部改革逐渐见效，24Q4和25Q1营收分别同增41.87%、35.97%。复调方面，天味火锅料表现疲软，24Q4及25Q1合计营收同比小幅下降；而日辰和宝立营收持续拓展新客户，表现相对较好。建议关注海天味业、日辰股份、恒顺醋业、安琪酵母。

【休闲零食】：25Q1板块内上市公司财报表现参差，其中受益于魔芋品类快速增长，盐津铺子、卫龙美味的业绩表现亮眼。盐津铺子魔芋产品月销不断超预期，带动市场对魔芋品类保持较高关注度，我们认为零食品类机遇今年对拉动公司业绩具有显著作用。随着零食健康化、低热量等风潮流向，魔芋产品热销，卫龙和盐津铺子的魔芋品类取得了优异的销售业绩，今年Q1情况延续，魔芋爽和素毛肚产品不断打开魔芋品类天花板空间。量贩零食业态转型升级，折扣店数量继续增长，成都区域的折扣超市已经跑出雏形，当前各个头部品牌正在不断优化货盘和店型。在量贩零食渠道已经积累了经验的零食公司，建立起自己的供应链优势，对新出现的折扣超市业态也能受益。2025年零食继续受益于渠道增长和新品推动，推荐盐津铺子、劲仔食品、甘源食品，关注洽洽食品、三只松鼠。

【软饮料】：功能饮料行业持续扩容，东鹏饮料全国化加深，全年业绩增长确定性强，第二增长曲线补水啦逐步成型，新品果之茶有望复制路径。包装水格局有所松动，农夫山泉市占率因为舆论影响而下滑，公司包装水收入下降21.3%。茶饮料收入增长32.3%，得益于无糖茶市场的强劲需求，24H2增速放缓，主要受高基数和库存调整影响。2025年我们预计绿瓶水占比稳中有降、费用投放理性，包装水盈利有望修复，公司的市占率或可逐步回到之前水平。无糖茶和功能饮料行业维持高景气度，我们推荐东鹏饮料、农夫山泉，建议关注华润饮料。

【其他】：黄酒头部企业发展优势扩大，引导行业高端化启航，会稽山作为黄酒头部企业，对高端品牌提出明确定位，营销转型加大投入，高端化战略逐步取得成效，推荐会稽山。

风险提示：需求复苏不及预期，近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险；成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。