公司发布25Q 3业绩：

25Q3：营收6.85 亿元（同比+6.55%），归母净利润0.61 亿元（同比-14.77%），扣非归母净利润0.55 亿元（同比-17.80%）。

25Q1-3：营收18.08 亿元（同比+2.05%），归母净利润1.73 亿元（同比-19.51%），扣非归母净利润1.42 亿元（同比-25.01%）。

收入：小鱼增长稳健，量贩维持高增

分品类：我们预计25Q3 小鱼维持稳健增长，贡献主要增量；豆干同比持平；鹌鹑蛋下滑趋势环比略有收窄；魔芋持续导入定量与流通渠道，新品京门爆肚产品力优秀且渠道利润高以维持推力。

分渠道：我们预计25Q3 线下渠道增速快于公司整体，其中量贩渠道通过新增定量装陈列以及丰富SKU 矩阵，延续上半年快速增长趋势；传统线下渠道受量贩分流影响，同比略有承压。25Q3 公司线上渠道受抖音调整影响，仍处于下滑状态。

利润：费投见效

25Q3 公司毛利率同比-1.1pct，预计主因渠道结构变动影响，低盈利的量贩渠道占比提升所致。同期，销售/管理费率各同比+1.6/+0.5pct，销售费率上升较多主因公司加强线下动销投入及新品推广，25Q3 营收重回增长，费用投放较为见效。综上，公司归母净利率同比-2.2pct至8.9%，盈利能力略有承压。

投资建议：维持“买入”

我们的观点：

公司小鱼品牌势能持续积累，基础盘相对稳健，费用投放见效下，线下渠道已有改善，静待魔芋新品发力，贡献业绩增长新来源。

盈利预测：考虑公司改革进程、渠道结构变化趋势以及费用投放力度，我们更新盈利预测，预计2025-2027 年公司实现营业总收入25.04/27.57/30.46 亿元（原值25.43/27.90/30.78 亿元），同比+3.8%/+10.1%/+10.5%；实现归母净利润2.38/2.74/3.42 亿元（原值2.51/3.33/3.90 亿元），同比-18.2%/+15.2%/+24.5%；当前股价对应PE 分别为22/19/16 倍，维持“买入”评级。

风险提示：

渠道改革不及预期，新品推广不及预期，成本上涨风险，食品安全事件。