事件：公司披露2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业收入18.08 亿，同比增长2.05%，归母净利润1.73 亿，同比减少19.51%，扣非归母净利润1.42 亿，同比减少25.01%；2025Q3 公司实现营业收入6.85 亿，同比增长6.55%，归母净利润0.61 亿，同比减少14.77%，扣非归母净利润0.55 亿，同比减少17.8%。我们在业绩前瞻中预测25Q3 净利润下降15%，利润表现符合预期。

投资评级与估值：维持盈利预测，预测25-27 年公司净利润分别为2.47、3.01 和3.48 亿，同比变化-15.3%、21.9%和15.6%，当前市值对应PE 估值为22x、18x 和15x，维持“增持”评级，尽管短期面临市场竞争压力，但我们看好公司中长期成长性：1）公司战略清晰， 不断打磨产品品质，提升品牌美誉度，聚焦鱼类、蛋类、豆类三大品类，今年重点关注新品在新渠道的突破情况；2）公司完善上游供应链建设，伴随收入增长释放规模效应，实现盈利能力的稳步提升。

三季度收入增速改善，盈利继续承压。公司三季度收入增长6.55%，增长环比上半年提速，分产品看，预计增长主要依靠传统鱼制品带动，鱼制品主要通过传统渠道的精耕下沉和零食量贩渠道的突破实现增长，预计鱼制品增长保持10%左右，而禽类制品中的鹌鹑蛋受行业竞争和品类热度退坡影响，判断仍在承压，魔芋等新品尚在导入阶段。从渠道看，预计传统流通渠道表现稳健，量贩零食渠道增长较快，主要依靠SKU 的丰富，会员渠道仍需有效突破。

25Q3 营业成本4.87 亿，同比增长8.28%，单季度毛利率为28.93%，同比-1.14pct，主因原料成本同比上涨，而新一季鱼类原料采购在继续，成本情况尚需观察。25Q3 销售/管理/研发费用率分别为13.82%/3.85%/1.86%，分别同比+1.59/+0.44/-0.13pct，销售费用率的同比增加和毛利率的下降反应市场竞争加剧，渠道议价能力提升。25Q3 归母净利率8.89%，同比-2.22pct，主因毛利率下降和销售费用率提升。

股价变化的催化剂：新渠道拓展超预期。

核心假设风险：原材料成本波动，食品安全事件。