事件：公司发布2025年三季度报告。2025Q1-Q3实现收入26.23 亿元（同比+12.8%），归母净利润2.45 亿元（同比+2.5%），扣非归母净利润2.38 亿元（同比+5.2%）；其中25Q3 实现收入8.59 亿元（同比+8.3%），归母净利润0.57 亿元（同比-3.9%），扣非归母净利润0.55 亿元（同比+2.3%）。Q3线下延续高速增长，线上受短期竞争影响下滑。

点评：线下渠道稳健增长，外围市场扩张势头强劲。2025Q1-Q3 线下渠道实现收入16.24 亿元（同比+35.7%），单Q3 收入4.91 亿元（同比+27.2%），保持稳健增长。外围市场（核心区域以外省份）作为全国化扩张的先锋，延续高增态势，2025Q1-Q3 收入同比增长113.4%，单Q3 收入同比增长94.0%，成为公司业绩增长的核心引擎。外围市场拓展进展顺利，除个别重点投入省份外，部分区域已实现盈利，后续有望持续贡献利润增量。

电商业务降幅收窄，经营逐步改善。2025Q1-Q3 电商渠道收入9.33 亿元（同比-10.2%），公司线上策略从过往侧重抖音，逐步调整为抖音、天猫、拼多多三驾马车齐驱，并更加注重盈利能力。

大健康系列表现亮眼，新品布局打开想象空间。公司持续优化产品结构，以益生菌、有机纯棉为代表的大健康系列产品表现亮眼，Q3 收入同比增长35.5%，成为拉动增长的核心动力。益生菌Pro 等高价值新品占比提升。此外，公司积极布局即时零售渠道，已成立独立部门并设计渠道区隔产品，有望受益于该赛道的快速发展，贡献新增长点。

盈利能力短期承压，费用投放力度持续。2025Q1-Q3 公司销售费用为10.06亿元（同比+15.7%），其中Q3 销售费用为3.64 亿元（同比+10.7%），费用增速有所放缓。Q3 归母净利润同比下滑3.9%，主要系线上渠道仍处恢复期，为应对竞争和舆情影响，费用投放力度较大所致。

盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为3.2、4.2、5.5 亿元，对应PE 分别为31.0X、23.5X、18.0X。

风险提示：舆情进一步发酵风险，线下扩张不及预期，电商渠道改善不及预期，新品拓展不及预期。