事件：公司2025 年三季度实现营业收入8.59 亿元，同比+8.33%，归母净利润0.57 亿元，同比-3.89%。

线下外围市场强势增长，线上仍待修复。分渠道来看，25Q3 公司线下渠道收入4.91 亿元，同比+27.20%，其中核心五省以外市场增速尤为突出，前三季度同比大幅增长113.40%。与此同时，线上渠道因受平台流量政策变化及短期舆情影响，收入为3.41 亿元，同比-11.40%，公司正积极调整运营策略，抖音平台侧重品牌宣传，销售资源则向盈利性更佳的天猫、拼多多等传统电商倾斜，并辅以小红书的投放，以实现协同效应。核心品牌“自由点”25Q3 收入8.20 亿元，同比增长+8.90%，其中以大健康系列为代表的产品结构持续优化，25Q3 增速达35.50%，成为推动品牌增长的重要引擎。

毛利率稳健，净利率短期承压。公司25Q3 毛利率为55.55%，同比-0.25pcts。费用方面，销售/管理/研发费用率为42.43%/2.80%/1.84%，分别同比+0.92/-1.53/-0.37pcts。外围市场拓展、品牌投入及双十一前置流量储备所致，销售费用投入同比增长10.73%。综合来看，公司25Q3 归母净利率为6.58%，同比-0.84pcts。

短期来看，线下外围市场仍是核心增长动力，公司将持续加大资源投入；即时零售渠道重要性持续提升，正逐步发展为线下核心渠道。双十一期间，公司通过“抢跑+拉长周期”策略保障业务量，将为四季度收入增长提供动力。

线上渠道在策略调整后以逐步实现盈亏平衡为目标，其长期价值仍在于为品牌曝光与爆品孵化提供关键支持。中长期方面，公司全国化布局稳步推进，终端网点持续渗透核心市场。随着外围市场规模的扩大，规模效应将推动净利率提升。产品端，公司将继续扩大有机纯棉系列规模，保持益生菌系列稳定增长，并通过持续产品迭代深入开拓大健康高价值细分市场。我们预计公司2025~2027 年EPS 为0.77/0.99/1.20 元，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧；渠道拓展不及预期；新品拓展不及预期。