25Q3 实现营收8.19 亿/yoy+123.4%，受益于自有品牌放量，24Q4 以来营收增长持续提速，归母净利0.33 亿/73.2%；25Q1-Q3 实现营收21.38 亿/yoy+85.3%，归母净利1.05 亿/yoy+81.6%。Q3 绽家、斐萃延续高增，新品牌纽益倍快速放量，公司品牌运营孵化能力持续彰显。绽家仍持续拓展洗洁精/无火香熏等新品类，后续增长潜能可期；斐萃在售SKU 已达10 款，产品持续发力，纽益倍以高性价比单方产品布局大众膳食补充剂市场，正强势起量。我们持续看好高端家清/功能性保健品行业红利及公司自有品牌空间。维持增持评级。

绽家：持续推进新品类布局

25Q3 实现营收2.27 亿/yoy118.9%，25Q1-3 营收6.8 亿/yoy148.6%。线上各渠道均实现高增，抖音/淘系/京东分别实现yoy134%/89%/265%（久谦）。

今年8 月，绽家推出新款“液态马赛皂洗洁精”，上市后连续多周蝉联天猫88VIP 甄选洗洁精好评榜TOP1；新上线的无火香熏势能亦强劲。此次“双11”，绽家再次登顶天猫快消家清新品牌“双11”现货 4 小时成交榜TOP1。

保健品：斐萃环比高增，纽益倍初战告捷

斐萃25Q3 实现营收2.03 亿/qoq98.8%，25Q1-3 营收3.62 亿。Q3 以来斐萃持续上新NAD+焕活能量瓶/小紫瓶PLUS，新品均定价近千元/瓶，持续提升品牌价格带、强化产品矩阵建设，焕活能量瓶截至10.28 的近30 天GMV已达千万级（飞瓜）；“双11”期间淘系渠道上榜天猫国际双11 营养健康现货首日成交店铺榜第6、品牌榜第8。纽益倍6 月底上市，截至9 月实现营收1212.6 万元，M8-9 全渠道增速环比连续实现3 倍以上增长，其中抖音渠道双11 期间合作达人四火姐姐实现单日千万级GMV 达播（飞瓜）。

25Q3 毛利率提升显著，品牌推广驱动销售费用率提升25Q3 录得毛利率61.0%/yoy+12.4pct，我们预计主要因高毛利自有品牌业务占业务营收比重提升所致。25Q3 录得销售费用率54.5%/yoy+18.8pct，主因新品牌爬坡导致的推广费用增加；管理费用率3.4%/yoy-4.1pct；研发费用率0.8%/yoy-0.4pct；财务费用率 0.6%/yoy+0.4pct，主因当期外汇变动汇兑亏损增加。Q3 公司营业利润0.10 亿元/yoy-47.3%，因股票期权行权价格较高，Q3 录得所得税费用-0.22 亿元，归母净利0.33 亿元/yoy+73.2%。

盈利预测与估值

考虑公司保健品自有品牌增长强劲，我们上调公司25-27 年营收预测至32.08/49.62/67.31 亿元（较前值分别+7%/+10%/+11%），基本维持公司25-27 年自有品牌业务归母净利润预测1.08/2.06/3.46 亿元，代运营+品牌管理业务归母净利润预测0.78/0.77/0.56 亿元，考虑到二者增长潜力差异以及公司延续快增，我们采用分部估值法基于27E 分部净利润估值。自有品牌业务可比公司27 年iFinD 一致盈利预测PE 20 倍，考虑到公司处快增阶段、品类具差异化，给予27 年44 倍PE，目标市值152.3 亿元（前值150.4亿元，对应44 倍27 年PE）；传统业务可比公司27 年iFinD 一致盈利预测PE31 倍，考虑到可比公司业务模式差异，给予27 年18 倍PE，目标市值9.88 亿元（前值11.75 亿元，对应20 倍27 年PE）；合计目标市值162.2亿元，维持目标价52.13 元。维持增持评级。

风险提示：市场竞争加剧，新品爬坡较慢，市场投入费用加大。