摘要：

投资建议：化 妆品板块2021Q3 收入端平稳增长，内部分化加剧。细分子版块中，品牌商持续分化，组织效率较高，同时具备多年自营电商经验、聚焦产品驱动的龙头公司持续兑现业绩；代运营板块马太效应显现，头部代运营商扩品牌、扩品类、扩渠道实现利润快速增长；上游制造企业短期受原材料上涨影响盈利。长期看，化妆品行业成长空间广阔，在渠道运营优化、产品升级进而品牌力提升下，持续看好国货美妆品牌及产业链崛起。建议增持：贝泰妮、珀莱雅、上海家化、青松股份、水羊股份、丸美股份、拉芳家化、若羽臣；受益标的：鲁商发展、嘉亨家化、丽人丽妆等。

21Q3 淡季化妆品零售额平稳增长，线上渠道新兴平台持续崛起。2021年1-9 月化妆品零售额增速17.9%，单Q3 同比+4.9%，Q3 为化妆品消费淡季，叠加线下疫情反复、行业新规等短期因素冲击导致行业整体增速承压。线上平台中抖音、快手等新兴社交电商平台持续崛起，Q3 抖音美妆GMV 同比+176%显著好于天猫，抖音、快手等内容电商将持续为品牌方创造渠道拓展增量。

Q3 板块收入同比+6%，利润下滑，公司分化加剧。2021 年Q1-3 化妆品板块实现收入、归母净利润238 亿、22 亿元，同比+15%、+2%，Q3 收入、净利润74 亿、5 亿元，同比+6%、-31%。淡季板块整体收入增速随大盘同步放缓；部分公司受成本上涨、竞争加剧费用抬升等因素影响，Q3 利润同比大幅下降或亏损。板块内部分化严重，其中Q3 贝泰妮、珀莱雅、水羊股份实现收入20%+、利润30%+快速增长；壹网壹创、丽人丽妆因业务模式调整收入下滑，但利润30%+增长；上海家化、嘉亨家化利润平稳增长；若羽臣、拉芳家化单季度利润同比下滑；青松股份、丸美股份单季度亏损。品牌商单Q3 收入、净利润同比+12%、-11%，行业增速放缓+渠道持续演进背景下，组织效率更高的公司优势凸显；代运营板块品牌渠道拓展、Q3 利润同比+17%增长较快；上游制造环节企业盈利受成本上涨拖累，利润同比下滑。

2021Q3 化妆品公司基金持股比例环比减少，但头部公司贝泰妮、珀莱雅的QFII、陆股通持股比例显著提升。受到消费整体景气度低、行业增速下滑等影响，2021Q3 基金平均持股比例从2021Q2 的9.68%降至5.43%。外资持股方面，持续验证优质业绩的珀莱雅沪（深）股通持股比例进一步提升至19.40%，具备高成长性的贝泰妮QFII 持股比例提升至4.12%。

风险提示：行业景气度下行；品牌端竞争加剧；行业并购不及预期等。