行业：平稳增长，结构升级

2022年1-4月受疫情影响化妆品社零同比-3.6%，预计6月起有望迎来需求回补。长期看，目前我国化妆品人均消费约为海外1/4，提升空间广阔，参考日本经验当下仍处于结构升级阶段，以药妆、香水等为代表的品质、高档品类有望持续渗透。

聚焦增量：渠道端，传统电商流量趋顶，抖音、快手等新兴电商尚处红利期；赛道端，功效护肤为全球化趋势，持续高增可期。

格局：供给优化，龙头势起

2022年起外资品牌降速、新锐品牌遇冷、国货龙头受益于竞争格局改善持续高增，行业格局逐步优化。

格局成因：流量红利减少、新消费融资遇冷、监管趋严共同推动行业格局优化，企业逐渐从单一要素的“机会型成长”走向全要素的“能力型成长”，未来产品实力、精细化运营能力较强，且灵活应对市场变化的国货龙头有望持续抢占份额。

展望22H2：守正出奇，把握边际改善

展望22H2，品牌端竞争格局优化趋势预计将延续，以功效护肤为代表的红利赛道，以及通过产品驱动践行品牌升级，仍为国货龙头突围方向，此外关注处于渠道/产品调整期的品牌边际变化。上游代工此前面临化妆品新规、原材料涨价等因素业绩触底，目前估值低位，预计边际改善有望带来较大弹性。建议增持：1）管理、组织等优势凸显、充分受益格局优化且大单品进入爆发期的【珀莱雅】； 2）受益功效护肤红利，有望持续高速增长的功效护肤品牌商【华熙生物、贝泰妮、鲁商发展】；3）存在边际改善预期的【上海家化、青松股份、水羊股份、丸美股份、嘉亨家化】等。

风险提示

1、经济增速下滑拖累可选消费。化妆品行业增长与居民可支配收入情况密切相关，经济增速下行导致人均可支配收入增幅不及预期可能导致居民在化妆品上的支出下降。

2、行业竞争加剧，销售费用激增。化妆品行业竞争格局高度分散，伴随流量红利的消失，企业之间的竞争存在进一步加剧的可能，对公司阶段性盈利能力产生影响。

3、新品推出速度或效果低于预期。化妆品行业需要产品不断推新和迭代，若公司新推出的产品不受市场认可，或者推出速度低于竞争者，有可能对其收入造成影响。

4、新品牌孵化不达预期。化妆品行业单品牌天花板有限，公司需要通过搭建多品牌矩阵来实现长期发展，若企业新品牌孵化/打造进程不及预期，可能对其收入增长造成影响。

5、大客户流失等。公司重大客户的流失将导致业绩在短时间内出现较大的下滑。