事项：

公司发布2023 年三季报，2023Q3 公司实现营业收入8.92 亿元，同比变化+8.32%；公司实现归母净利润1.53 亿元，同比变化-11.38%。截至2023Q3 公司实现营业收入21.96 亿元，同比变化+2.95%；公司实现归母净利润3.47 亿元，同比变化-9.27%。

评论：

工业节能和建筑节能驱动营收增长，生物质项目拖累业绩。截至2023Q3，公司实现营业收入21.96 亿元，同比变化+2.95%，其中工业节能/建筑节能板块分别实现营业收入11.10/6.55 亿元，同比分别变化+21.48%/+16.31%。工业节能业务的增长或受益于前期分布式光伏项目的不断落地，2023Q3 公司通过决策的分布式光伏项目装机规模达22.34 万千瓦，环比变化+50.74%，同比变化-6.96%，项目投产后预计会进一步增厚业绩。建筑节能方面，公司积极获取公共机关、医院、学校等领域的建筑节能项目，实现营业收入的大幅提升。

生物质项目拖累业绩，后续或逐渐退出。截至2023Q3，公司综合能源利用板块实现营业收入2.90 亿元，同比变化-39.93%，其中生物质项目实现营业收入1.33 亿元，同比变化-58.61%，对公司业绩形成较大拖累。公司后续拟战略调整退出生物质发电业务，以应对生物质发电行业因补贴滞后、燃料价格较高等因素面临的经营压力，期待公司业务的战略调整带动公司业绩改善。

可再生能源补贴款及返还增值税留抵退税款大幅下滑拖累经营现金流。截至2023Q3，公司经营活动现金流量净额为5.13 亿元，同比大幅下滑46.68%；其中2023Q3 公司经营活动现金流量净额为3.81 亿元，同比下滑约12.41%。公司经营活动现金流减少主要由于可再生能源补贴回款大幅下降及返还的增值税留抵退税款减少，若后续可再生能源补贴回款加速，则公司经营现金流情况或将得以改善。

投资建议：考虑到受燃料价格高企及补贴滞后影响，公司生物质项目盈利持续承压而退出时点未定，同时受行业竞争等因素影响，公司分布式光伏装机节奏有所放缓。我们下调公司盈利预测，预计2023-2025 年公司实现归母净利润5.72/8.02/9.76 亿元（ 前值为5.90/8.89/11.17 亿元）， 同比分别增长3.3%/40.3%/21.8%。考虑到公司分布式光伏项目位于广东地区具有高电价优势，参考可比公司给予公司2024 年30xPE，对应目标价6.35 元，较当前市值有15.3%的上浮空间，维持“推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动风险，电价下行风险，项目建设不及预期。