1Q25 业绩符合我们预期

中国广核公布1Q25 业绩：营业收入200 亿元，同比+4.4%；归母净利润30.3 亿元，同比-16.1%，主因市场化电价下行，符合我们预期。

市场化交易量升价跌。1Q25 市场化交易电量309.5 亿度，市场化交易占比54.6%（vs. 1Q24 50.5%）。其中，广东市场化交易占比同比上升8.69ppt 至36.5%；福建、广西同比持平（100%）；辽宁同比下降6.9ppt 至67.3%。1Q25 平均含税电价同比下降3.46 分/度至0.36 元/度。其中，广东同比下降8.17 分/度至0.33 元/度，降幅超过年度长协主要由于月协电价走低及现货卖出电价较低，广西同比下降6.91 分/度至0.34 元/千瓦时，福建、辽宁基本不变。

财务成本、辅助服务费用管控成效显现。受益于贷款置换推进、LPR下行与综合运用多种融资方式，1Q25 平均融资成本为2.73%，较2024 年的3.03%进一步下行。辽宁省自3 月起开展现货连续结算试运行1，帮助红沿河核电辅助服务费用同比大幅下降。

发展趋势

防城港、台山机组新获得核准，中广核连续两年获批台数领先同业。2022年至今，国常会连续4 年核准10 台及以上机组。2025 年，公司台山3-4号机组（单台机组容量1,200MW）、防城港5-6 号机组（单台机组容量1,208MW）获得核准，均采用华龙一号技术，获批机组台数连续两年领先其他核电运营商。我们认为，公司在手厂址储备丰富，有望持续支持新项目获取与中长期成长。

2025 年大修总次数同比持平。1Q25 大修天数同比下降142 天至156 天，按计划完成5 个年度大修和1 个十年大修，包括1 个2024 年启动的年度大修。后续三个季度公司计划开展6 个（4 个年度大修、1 个十年大修、1 个首次大修）、6 个、2 个大修。2025 年计划大修总次数与2024 年相同。

盈利预测与估值

我们维持2025-26 年盈利预测不变。当前A 股股价对应2025-26 年17.0 倍和16.4 倍市盈率，H 股股价对应2025-26 年11.1 倍和10.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级和A/H 股目标价5.07 元/3.59 港币不变，对应2025-26 年A 股23.9 倍和23.1 倍市盈率，H 股15.9 倍和15.2 倍市盈率，较当前A/H股价有40%/43%的上行空间。

风险

核安全事故，核电市场交易电价超预期下行，辅助服务费用节约不及预期。