基本面与市场风格共振，业绩期电力指数走强。2025 Q1，A 股市场风格仍偏好科技成长股，电力板块在面临弱β行情下，开年走势不及创业板指数。4 月中下旬，在美国关税政策冲击下，叠加市场风格从偏好科技成长逐步过渡到业绩落地验证，电力板块增长韧性十足。往后演绎，电力具备需求刚性增长特性，二三季度将迎来用电旺季，板块基本面有望继续稳健向上。

水火业绩向上，绿电增利承压，核电短期波动。火电：“量价齐跌”影响24年营收规模。2024 年受电价下滑影响，火电企业的售电收入减少，总营收为12189 亿元，同比减少1%。受气温偏暖影响，2025Q1 电力消费增速偏低，叠加新能源发电量快速增长，继续挤压火电发电量，量价齐跌导致Q1 火电板块营收为2869 亿元，同比减少8%。然而，受益煤价大幅下跌，2024 年及2025Q1火电盈利继续稳定向上，2024 年火电板块归母净利润达656 亿元，同比大幅增长31%，2025Q1 在电价下行情势下归母净利润达219 亿元，同比增加8%。水电：业绩稳中有升，新投产机组贡献新电量。2024 年受益来水偏丰，实现营业收入1944.09 亿元，同比增长8.98%，但受缴纳税费影响，“两投”业绩承压，压制水电板块业绩增速。2025Q1 受广西、广东、江苏等地市场化电价下滑影响，水电企业营收增速放缓，营收同比增长8.63%，水电企业发电量整体偏好，部分水电站新投产贡献发电量，以量补价带来业绩同比增长28.11%。核电：装机规模持续提升，电价短期有所扰动。2024 年盈利水平下滑主要受计提增值税返还对应所得税费用影响，归母净利润下降8.23%，25Q1 受电价扰动业绩有所波动。

风光：平价项目占比提升，综合电价下行，绿电行业仍呈现“增收不增利”困局。

绿电行业2024 年实现营业收入1435.37 亿元，同比增加0.27%；归母净利润239.92 亿元，同比下降6.48%。2025Q1 实现营业收入350.49 亿元，同比下降3.35%；归母净利润77.44 亿元，同比下降6.32%。

投资建议：1）受益煤价大幅下跌，火电一季度业绩稳步增长，二三季度进入用电旺季，在煤价维持低位情形下，火电业绩有望持续改善，部分企业积极布局风电及热电联产等优质资产，远期成长性可期。重点关注【福能股份】、【建投能源】、【甘肃能源】、【华电国际】。2）大水电企业业绩稳定向上，在利率下行背景下，股息率仍具备溢价优势，且分红率预期稳定，重点关注【长江电力】、【川投能源】。

风险提示：宏观经济波动的风险；电力市场化改革推进不及预期，政策落实不及预期；新能源整体竞争激烈，导致盈利水平超预期下降；降水量不及预期。