1H25 业绩符合我们预期

公司公布1H25 业绩：收入/归母净利/扣非净利62.56/3.27/2.50 亿元，同比+16.7%/+69.3%/+56.0%，其中2Q25 收入/归母净利/扣非净利41.53/2.62/2.05 亿元，同比+24.8%/+99.4%/+81.2%，环比+97.6%/+304.8%/+349.7%，公司业绩符合我们预期。

发展趋势

箱变业务2Q25 同比高增，受海外订单交付+国内新能源抢装驱动。公司1H25 箱变业务收入44.15 亿元，同比增长20.2%，单看2Q25 我们估计营收同比增长30%+，我们认为主要受海外沙特订单交付和国内新能源抢装驱动；1H25 毛利率23.7%，同比+2.1ppt，我们认为或因产品结构优化，盈利能力更好的海外项目占比增加。向前看，我们预计全年箱变业务受海外订单释放以及公司在国南网中标份额提升支撑，有望维持收入端15-20%增长，规模效应下、利润端仍有望保持高于营收端的增速；单看3Q25，我们认为受上半年抢装透支需求影响，箱变业务收入环比或有所回落，盈利端受海外订单支撑或维持相对稳定。

充电业务1H25 扭亏为盈，充电量同比增长47%。1H25 充电业务收入18.41 亿元，同比增长9.2%，盈利端净利润超200 万元，同比扭亏为盈，其中1）运营端：公司1H25 充电量超过85 亿度，同比增长47%，新增功率数4.40GW、同比增长43%，公司运营规模持续扩大，我们估计运营端受益于增值服务创收、效率提升和规模效应，延续减亏趋势。2）售桩端：

我们估计1H25 收入同比增长15-20%、主要受益于国内重卡电动化加速带动建桩需求回暖，盈利端或维持相对稳定。向前看，我们预计2H25 公司充电业务整体盈利向好，运营端有望持续减亏，设备销售端下半年进入交付旺季、利润释放有望提速。

1H25 盈利能力同比提升，政府补助增厚利润。公司1H25 毛利率同比增加1.6ppt，我们认为主要受益于箱变业务海外占比提升以及充电运营业务自营占比下降；1H25 公司计入当期损益政府补助0.91 亿元，同比基本持平。

盈利预测与估值

我们维持公司2025-2026 年净利润12.14/15.59 亿元。基于2025 年SOTP方法估值，新能源充电业务基于DCF 估值法给予175.81 亿元，传统电力设备业务给予142.48 亿元（15x 2025E P/E），维持目标价30.15 元，维持跑赢行业评级，目标价有25.5%上行空间。

风险

国际化拓展不及预期，中国新能源车保有量不及预期，充电利用率不及预期。